Магия (секьюритизации)

Рынком правят два состояния: страх и жадность.
Страх работает незамедлительно.
Жадность можно долго сдерживать.
Жадность можно сочетать с альтруизмом.

Магия - это инновации. Инновации требуют финансовой инфраструктуры:
- частных инвестиций
- стабильности законодательства
- беспристрастных регуляторов
- здорового рынка капитала
- подходящего дизайна ценных бумаг.

Например в 1996 году в США ипотечных ценных бумаг было всего $0,5 трлн, а уже в 2003 году их стало $3,2 трлн. Чем не магия? Кто выиграл от этого:
- владельцы домов
- GSE : Fannie и Freddie
- рейтинговые агентства
- коммерческие банки
- моно- и мульти- страховые
- инвест банки
- хедж-фонды, пенсионные и взаимные фонды
- ипотечные брокеры
- политики

«А если в партию сгрудились малые - сдайся, враг, замри и ляг! Партия - рука миллионопалая, сжатая в один громящий кулак».

Общими усилиями США достигли... очень многого в рекордно сжатые сроки. Неважно, что потом все рухнуло. Важно другое: система была устроена так, чтобы выигрывали ВСЕ. А, как известно, растущая волна поднимает и дырявые лодки.

Вернёмся к попытке решить проблему недофинансирования биофармы с помощью магии. Дано:

Фармакологический проект требует:
- инвестиций в $200 млн
- 10 лет на разработку
- вероятность успеха: 5%
- в случае успеха, начиная с 11-го года инвесторы начнут получать по $2 млрд в год в течение следующих 10 лет по патенту (через 20 лет патент утрачивает силу).

Представьте ось Х, на ней 20 лет: первые 10 лет - пустота, следующие 10 лет - выплаты по $2 млрд в год. Например по ставкам 2013 года present value получится $12,3 млрд. Какую брать ставку дисконтирования сейчас мне непонятно, а лет 15 назад для фармы как раз такая ставка примерно и использовалась.

Итак, в 95% случаев - вы просто теряете свои $200 млн и довольные идёте домой с нулем.
В 5% случаев вы получаете по $2 млрд в год в года: 11 по 20-й.
Ожидаемая ставка доходности 12%, стандартное отклонение 420%.
Вот почему инвесторы не спешат инвестировать в биофармакологию.

А что если у нас сразу 150 подобных проектов?
Тогда нам потребуется уже $30 млрд инвестиций.
150 независимых исходов.
Ожидаемая доходность все та же: 12%. Но стандартное отклонение уже 35%. Это несравненно привлекательнее.
Вероятность двух успехов на 150 проектах - 99,59%.
Ставка доходности на 10 лет для корпоративных облигаций с рейтингом АА в 2013 году была 3,75%. Получается, чтобы профинансировать 150 проектов на $30 млрд , нужно было разместить десятилетние облигации в 2013 на $17 млрд. А если еще предложить страховку от третьей стороны (CDS)- то объём потенциального привлечения можно было увеличить еще больше.
Вероятность забить 2 гола через 10 лет с вероятностью 5% у каждого, то есть получать по $2 млрд с 11-го по 20-й год по каждому, то есть, present value $12,3 млрд Х 2 = $24,6 млрд, а если продисконтировать под 3,75%, то потребуется $17 млрд долга с рейтингом АА на 10 лет - это чуть больше половины от необходимых для инвестиций $30 млрд.

Поскольку разработки для биофармы - вещь очень рискованная и очень дорогая и долгая, такой подход можно распространить и на рак и на COVID-19.

Любопытна точка зрения, необходимая для принятия осознанного решения, прививаться или нет от COVID-19

И вновь макроэкономические мысли на 2021

Один известный в США инвестор был шорт в 2008. Каждый день по мере возгорания кризиса он в уме прикидывал прибыли. Пока в США не запретили короткие продажи . Кончилось тем, что он не только не заработал, но еще чуть ли должен не остался.

К чему это я? Государство все сильнее вмешивается в свободные рынки. Уже давно. Нужно быть готовым к тому, что правила изменят, и вся ваша логика, работавшая в прошлом , в одночасье пойдет прахом. Причинно-следственная связь может быть нагло развёрнута на 180. Better be lucky, than smart.

В России огромная часть индекса акций - это нефтегаз и горная металлургия. Например многие любят золотодобывающие копании.
Я думаю, лучше купить сам товар, чем акцию. Меньше риск. В 2008 году ВЭБ получил от государства деньги на покупку российских акций, которые потом ВЭБ с прибылью продал. То есть, даже у нас правительство вмешивалось в ценообразование акций. Если акции упадут на 50% в любой стране начнётся кризис, но если на 50% упадёт цена на товарном рынке - государство вмешиваться не будет (максимум пошлины введут). Если вы думаете, что золото подорожает - лучше купите золото, а не акции - ведь любую нашу успешную компанию всегда могут национализировать или задавить налогами.

При всем вышесказанном, я думаю над покупкой чего-то сельскохозяйственного. В нашей стане это только Росагро. Может быть будет IPO какого-то еще сельхозпроизводителя. Цены на продовольствие десятилетиями снижались из-за повышения эффективности и урожайности. Из-за удобрений и генетики. Из-за субсидий и тд. Я думаю, что COVID-19 сменил акценты и цены на продовольствие, его консервированный суп, и прочие вещи, которые можно долго хранить, будут расти. Площади орошаемых земель уменьшаются (особенно в Китае). С пресной водой вообще в мире проблема. Короче отрасль сельского хозяйства по-моему долгосрочно привлекательна. Джим Роджерс много лет назад говорил, что фермеры будут ездить на Феррари. Так и вижу нашу Шипитовку в 2025 году...

Про облигации. Доходности по трежериз могут уйти в минус. Но это маловероятно. Если у человека много денег и большой портфель, то застраховаться от дефляции, купив iShares TLT наверное стоит на какую-то часть. Понятно, что много десятилетий ставки по $ падали и теперь они должны в какой-то момент начать расти. Никто не знает, когда. Я думаю, в 2021 году доходность по 10-летней трежери может запросто вырасти до 2%: я думаю количество стимулов в 2021 вырастет, следовательно темпы восстановления вырастут, следовательно стимул придётся финансировать большим размещением объемов трежериз, следовательно ФРС придётся купить больше трежериз, при этом кредитное качество США худшится, а иностранцы станут меньше покупать трежериз (Китай уже не покупает, а Байден сделает так, что ЕС станет не на что покупать, обнулив их торговый профицит с США). Дно доходностей будет нарисовано в течение нескольких лет - это не пик, не острый угол - это длинный боковик, как дно у тазика. Я думаю, 2021 будет медвежьим для облигаций. Поэтому нужно сокращать дюрацию. При этом развивающиеся рынки хоть. И дают премию по доходности - но у них всегда одна ахиллесова пята: внезапная и полная потеря ликвидности. Так что покупать можно лишь надежное, ликвидное и в $.

Поскольку я не оптимист по облигациям - я не могу быть оптимистом по акциям роста (пресловутые FAANGM, высокотехнолические акции) по причине того, что в 2020 году эти самые акции торговались почти как трежериз - при бегстве от риска люди стали покупать акции высокотехнологичных компаний. Зато падение цен облигаций - это хорошо для value акций. По идее, вся Россия - это и есть value. Кроме Яндекса, Озона и Mail.ru- все остальное это недооценённые акции как раз. Осталось решить, вырастет ли нефть и сталь (золото, алмазы, пшеница и тд) или нет. Пока в мире нулевые ставки P/E может быть любым, но как только ставки станут ненулевыми, корпорациям придётся приводить в порядок свои балансы, то есть сокращать инвестиции (это мы наблюдали в Японии 30 лет назад).

До сих пор Китай демпинговал на экспортных ценах, но если его компании начнут чинить свои балансы, им придётся повысить экспортные цены и это приведёт к разгону инфляции. В 2021 году. Следовательно Nasdaq из лидера рынка превратится в отстающий индекс: побеждать будут индексы, где больше value.

В 2020 главный вопрос, задаваемый брокерам был: «что мне купить?»
В 2021 году народ не будет так озабочен этой проблемой.

Меланхолия, штурм Конгресса и что на самом деле имеет значение для рынков.

Значение штурма Конгресса не стоит переоценивать. Конечно шоу незабываемое, но и 9/11 выглядел шокирующим, а кто сейчас в точности вспомнит как отреагировало на падение небоскребов золото? Кстати, единственный актив, для которого штурм имеет прямое касательство - это именно золото и есть. И то долгосрочно.

Человеку приятно тешить себя мыслью, что он/она что-то контролирует. Например США хотят теперь контролировать Арктику, в частности, вдоль наших территориальных вод. США только что продемонстрировали всему миру, что не способны контролировать периметр своего Капитолия. Куда уж контролировать границы России во льдах?

Вот уже 20 лет многие верят в скорую победу над раком. Уверен, через 20 лет будут тоже верить в эту «скорую» победу.
Есть вещи, которые не решаются деньгами. Нельзя купить любовь. Нельзя закидать миллиардами рак. Даже вакцину от COVID-19 нельзя создать за полгода (безопасную).

В течение всей нашей жизни нам каждый день приходится принимать решения и связанные с ними риски. У всех отношение к риску своё, но риски от этого не меняются. Вы можете уколоться вакциной, заразиться и умереть от ADE. А можете не привиться и умереть под ИВЛ. Исход неизвестен и от нас не зависит. Кто-то скажет «судьба», кто-то скажет «божья воля». Смысл в том, что независимо от религиозности индивида, риск, связанный с COVID-19 , нам не просчитать и человечеству нечего нам предложить для уверенной защиты, хотя потрачены уже миллиарды $, а лучшие специалисты планеты решают проблему днем и ночью уже около года.

Так «побеждает ли бабло зло» (название этого канала)?
Или же «Аннушка уже купила подсолнечное масло, и не только купила, но даже и разлила. Так что заседание не состоится»?

Достаточно философии - верну себя на грешную землю. О чем нам говорит штурм Конгресса?

Мне он говорит о возможном приближении инфляции в США и связанным с этим: падении курса $, ростом цен на ресурсы, началом долгосрочного медвежьего рынка на облигациях, завершением цикла роста «акций роста», возвращением моды на акции «value». Продолжение следует.

Итак Китай до сих пор понижал экспортные цены и демпиногвал, что будет если китайские компании наконец начнут приводить в порядок свои балансы и станут поднимать экспортные цены, чтобы например погасить часть долгов из-за опасения роста процентных ставок в будущем?

Это всего один из поводов для роста темпов инфляции - имя им легион. Важно то, что FAANGM акции занимают чуть ли не четверть веса в индексе S&P500 (может и больше - забыл уже). Когда дешевеют товарные рынки правительству особо нечего делать, но как только падают акции - США сразу вмешиваются в рынок агрессивно. Почему?

Смена руководства происходит обычно во время падающих рынков. Вот о чем мне говорит штурм Конгресса.

Разумеется, я не думаю, что «призрак коммунизма бродит» по США. Да меня это и не заботит. Меня заботят сигналы о приближении падающих рынков и вчерашняя картинка с Капитолия - это сигнал. «Предчувствие гражданской войны» Сальвадора . Беспорядки в Конгрессе - это следствие.

Причина - инфляция?

Как и ощущение риска, ощущение инфляции у каждого своё. Если вы привыкли кушать стейк за 50 фунтов, вас не сильно расстроит, что стейк подорожал до 100 фунтов. Если вы живете на зарплату 20 тыс рублей, а гречка подорожала на десятки процентов за полгода - вам кранты.

ОФЗ 52002 никого от инфляции не защитит: у всех разная инфляция. Кого-то интересует инфляция цен на платное образование. Кто-то с ипотекой и радуется росту цен на недвижимость. Кто-то не может жить без «отпуска в сентябре», пардон, в Испании и его волнует курс евро и инфляция из-за курса. Поскольку социальное и даже классовое расслоение нарастает, народ все больше беднеет - вот и происходят разные «майдан», «минск», «желтые жилеты». Теперь вот штурм Конгресса.

Итак, смена руководства, смена лидерства на рынках. Новые лидеры ведут к новым вершинам, тогда как прежние все больше отстают. Мы приближаемся к важным вызовам на рынках: облигации, акции и доллар США - все вместе под ударом. С кого начнут рынки никто не знает.

Но если доходность по трежериз преодолеет некую пороговую величину (вырастет сильнее) - это будет разворот для всех рынков. Наверное следить лучше за доходностью 30-летних трежериз, а не за десятилеткой - там доходность всегда максимальная.
На данном этапе в развитых странах гособлигации с рынка выкупают центральные банки. Однако вскоре ЦБ могут начать приказывать своим банкам или пенсионным фондам держать в портфелях не менее какого-то процента активов в гособлигациях.
Далее, не стоит забывать о реальном риске национализации ряда крупнейших банков ЕС. Пишут, что хуже всего дела у испанских банков. В Европе прописан bail in. Это значит, в случае краха банка ваш депозит может быть использован для увеличения капитала банка. То есть, вы теряете ваш депозит. Следовательно в любой момент испанские банки могут испытать резкий отток вкладов. Это значит, что Испания введёт capital controls, для предотвращения бегства капитала и спасения платежного баланса страны. Вот почему евро не сильно лучше доллара.

Вот почему золото нужно иметь в портфеле.

С середины декабря цена десятилетней трежери потеряла 2%. Доходность сейчас: 1,12% (была 0,9%). Доходность может продолжить расти например до 1,20% (цена продолжит падать в таком случае). Однако на фоне заголовков выше стоит задуматься над покупкой трежериз или российских $ суверенных евробондов (нефть $55). Рынок мощно продавал $ (DXY в мае был 100 - сейчас 90). Рынок мощно покупал сталь, золото и многие товарные рынки. Рынок ждёт возрождения экономики и разгона инфляции. Рынок неправ. Слишком рано. Европа вся в локдауне. В США умирает по 4000 человек в день от Covid-19: Байден будет вынужден сразу же, немедленно принимать новые меры. Китай уходит на карантин. Акции могут упасть в любой момент. Зато трежериз и золото могут в любой момент подорожать. Опасаться инфляции преждевременно. Самое время опасаться укрепления DXY ($).

Завтра в 10 утра выйдет полный текст, но сейчас прочитал новость и решил важный абзац опубликовать досрочно. Итак, новость из Коммерсантъ:

Отличительной особенностью 2020 года стало заметное увеличение роли биржевых фондов, которые появились в России только осенью 2018 года. Если в 2019 году такие фонды создавали в основном УК из крупных финансовых групп, то в минувшем к ним присоединились менее крупные компании — «Открытие», «Райффайзен Капитал», «МКБ Инвестиции», «РСХБ Управление активами» и «Система Капитал». За минувший год было запущено 20 новых БПИФов, а общее их число достигло 39. «Этот технологичный инструмент потенциально может привлечь гораздо больше клиентов за счет удобства и качества сервиса при том же уровне качества управления. Поэтому все большее число компаний прилагает усилия для популяризации БПИФов»,— отмечает господин Барк.
В результате если в начале года на эти фонды приходилось 10–15% всех привлечений (2,9–3,2 млрд руб.), то в декабре — почти 50% (20 млрд руб.).
Этому способствуют преимущества, которыми обладают БПИФы. Во-первых, паи таких фондов можно приобрести только через дистанционные каналы продаж, роль которых в условиях карантинных ограничений заметно выросла. Во-вторых, БПИФ — прозрачный продукт, ориентированный обычно на различные индексы фондового или товарного рынков.

Мой комментарий:

Во-первых, если у вас есть ОПИФ - смело избавляйтесь: лет через пять я думаю они вымрут, как динозавры. Пока вы владеете ОПИФ, вы переплачиваете очень много своей управляющей компании. БПИФ несравненно лучше: управляющий тот же, комиссия в разы меньше, ликвидность мгновенная.

Во-вторых.
Я пришёл к выводу, что в связи с новыми налоговыми инициативами нашего правительства, физику выгоднее покупать БПИФ на акции, чем отдельные дивидендные акции: с дивидендов у вас удержат НДФЛ, а БПИФ налогов не платит и все дивиденды реинвестирует - поэтому формула сложных % работает в БПИФ лучше. А если вам нужен денежный поток для жизни - продавать по кусочку БПИФ акций выгоднее, так как НДФЛ заплатишь лишь на зафиксированную часть профита.

В случае же с облигациями БПИФ плох - отдельные облигации выгоднее, так как даже мизерная комиссия за управление БПИФ все равно слишком велика на фоне крохотных доходностей и высокого НДФЛ. Кроме того, при росте ставки БПИФ облигаций будет очень долго падать в цене, так как управляющий поддерживает в БПИФ дюрацию неизменной. В то же время отдельные облигации у физика становятся с каждым днем короче и если облигация с высоким кредитным качеством, то по мере приближения к дате погашения ее цена будет стремиться к 100% даже если ставки на рынке вырастут, а цены облигаций упадут.

Поскольку в этом году я медведь на облигациях, я бы не покупал ничего длинного и некачественного несмотря на низкие доходности: нужно иметь возможность в любой момент продать, чтобы иметь возможность откупить дешевле. А если не получится, с короткой надежной облигацией все можно переждать.

Из статьи выше следует, что физики массово покупали ОПИФ облигаций и в меньшей степени ОПИФ акций. На мой взгляд - это нерационально. ОПИФ плох по определению - лучше БПИФ. А БПИФ лучше покупать на акции. Облигации лучше покупать самостоятельно, как делать вклады в банках.

Рефляция и консенсус

Согласно Вики: «Рефляция, которую можно рассматривать как форму инфляции (повышения уровня цен), отличается от «плохой» инфляции тем, что «плохая» инфляция — это инфляция выше линии долгосрочного тренда, а рефляция — это восстановление уровня цен, когда он упал ниже линии тренда. Например, если бы инфляция составляла 3 %, но в течение одного года она снижалась до 0 %, в следующем году потребуется инфляция 6 % (фактически 6,09 % из-за начисления сложных процентов), чтобы догнать долгосрочный тренд. Эта более высокая, чем обычно, инфляция является рефляцией, поскольку это возврат к долгосрочному тренду.»

Первое попавшееся определение «консенсуса» от Боба Фаррелла: Когда все эксперты и прогнозы сходятся во мнении, должно произойти что-то еще
Что это значит:  Данное правило согласуется с принципом торговли против толпы. Когда все эксперты оптимистично настроены в отношении какой-то акции, у нее остается только один путь - снижение рейтингов. Чрезмерно бычье настроение СМИ и аналитиков следует рассматривать как предупреждающий сигнал. Инвестору стоит задуматься о покупке, когда акция попадает в немилость и все новости по ней - плохие. И наоборот, стоит задуматься о продаже, когда об этой акции говорят все, а новости - сплошь хорошие. Такая стратегия работы против толпы может принести хорошее вознаграждение терпеливому инвестору.

Итак мы начинаем 2021 с консенсуса: рынок ждёт рефляции. Это видно невооруженным взглядом любому смотрящему: рынок массированно шорт $ (DXY), шорт трежериз, лонг товарные рынки, лонг акции.

Проблема в том, что никто сейчас не может сказать, что мы наблюдаем: рефляцию или инфляцию. В первом случае, несмотря на рост ставки по $ рублю например ничто не угрожает (кроме санкций конечно). Ибо ставки растут из-за того, что растёт экономика США. Во втором случае рост ставки по $ приведёт к бегству от риска и к распродажам всех развивающихся рынков подряд. Поскольку на рынке консенсус, что мы наблюдаем рефляцию - высок риск разочароваться. Рынок начинает год крайне однобоко. Разворот может быть стремительный и обрывистый.

Вы верите в рефляцию? Я не верю ни секунды: в Англии полный локдаун, в Голландии тоже, в Германии будет и так далее. Насколько я понимаю, Рождество в Европе не праздновали. С чего вдруг в мире будет рефляция если Европа выпала из уравнения? В Японии рост заболеваемости. В Китае опять закрывают города. В США где-то через месяц будет ПОЛМИЛЛИОНА погибших. Сравните с потерями во Вьетнаме.

Если вы работаете в фонде, каждый январь ваш P/L (profit/loss или финансовый результат от торговли за год) обнуляется. 01 января вы начинаете каждый год с чистого листа. И со свободным лимитом на риск. Вы приходите на работу с изжогой от шампанского и с гудящей головой открываете прогнозы на год от уважаемых банков (не будет указывать пальцем - список у всех одинаков). Все эти прогнозы всегда одинаковые - потому что аналитики не могут преодолеть тягу к консенсусу (или попросту - стадному инстинкту). Если рынок ждёт роста ВВП в России в 2021 году на 2,5-3%,требуется мужество заявить, что рост будет 0 или 5%. При том, что никто и никогда не мог предсказать тяжести санкций, Крым или падение нефти за год в три раза. Соответственно среднестатистический управляющий читает консенсусные прогнозы - акции вырастут, облигации упадут, золото вырастет, уголь упадёт и тд - и делает соотвествующие ставки на рынке. Тут мы должны пересчитать выше правило Боба Фаррелла. К середине второго квартала все их ставки уже в минусе и остаток года приходится выкарабкиваться из ямы, в которую попал из-за «консенсуса». С другой стороны, никого еще не уволили за ставку, сделанную согласно консенсусу. А вот за проигрыш, сделанный против толпы, уволили армию трейдеров (и аналитиков).

Итак, риск велик, что или $ начнёт крепнуть, или еще что-то вспугнёт рынок и начнётся risk off. Когда? В первой половине года, вероятно в марте-апреле. Плюс я жду новых санкций от Байдена. Поэтому я избегаю акций вообще. Однако я жду удачного момента (да, я занимаюсь таймингом рынка), чтобы начать покупать какой-нибудь БПИФ акций типа VTBE (но мне НЕ нравится, что в нем есть Тайвань и Ю. Корея) или VTBX. Тайвань и Корея - две высокотехнологичные страны, я бы предпочёл иметь в портфеле value, а не growth следующие лет пять. Тайвань еще и красная тряпка для Китая, а я не хочу ставить против Китая. Покупать их я планирую в долгую и с усреднением, лет на 5-7.

Вообще я пришёл к выводу, что в связи с новыми налоговыми инициативами нашего правительства, физику выгоднее покупать БПИФ на акции, чем отдельные дивидендные акции: с дивидендов у вас удержат НДФЛ, а БПИФ налогов не платит и все дивиденды реинвестирует - поэтому формула сложных % работает в БПИФ лучше. А если вам нужен денежный поток для жизни - продавать по кусочку БПИФ акций выгоднее, так как НДФЛ заплатишь лишь на зафиксированную часть профита. В случае же с облигациями БПИФ плох - отдельные облигации выгоднее, так как даже мизерная комиссия за управления БПИФ все равно слишком велика на фоне крохотных доходностей и высокого НДФЛ. Кроме того, при росте ставки БПИФ облигаций будет очень долго падать в цене так как управляющий поддерживает в БПИФ дюрацию неизменной, а отдельные облигации у физика становятся с каждым днем короче. Поскольку в этом году я медведь на облигациях я бы не покупал ничего длинного и некачественного несмотря на низкие доходности: нужно иметь возможность в любой момент продать, чтобы имеет возможность откупить дешевле. А если не получится, с короткой надежной облигацией все можно переждать.

Я не верю в рефляцию. Я читал, что через 10 лет баланс ФРС будет $30-40 трлн (да +/- $10 трлн, какие уж здесь прогнозы). В любом случае, это приведёт к ослаблению и $ и всех прочих валют. И вызовет инфляцию. Победа демократов в Джорджии усилила риск инфляции, так как теперь Байдена проще разбрасываться деньгами. В отличие от 2008 у банков нет проблем с капиталом и прямой впрыск денег в экономику приведёт к инфляции. Соответственно покупать нужно компании, выигрывающие от роста инфляции и выплачивающие дивиденды (но лучше через БПИФ, осталось лишь найти дивидендный БПИФ акций, я такого пока не встречал).

Вообще наша прибыль на акциях складывается из трёх составляющих:
1. Рост цены акции. Мы его не контролируем и не можем прогнозировать - те, кто пишут «потенциальный доход» кривят душой.
2. Рост дивидендных выплат. Контролируется менеджментом компании, нам остаётся лишь найти подходящий нам менеджмент и разделить с ними успех.
3. Дивидендная доходность. Голубые фишки всем широко известны. Остаётся лишь дождаться распродажи, чтобы зачерпнуть их под приемлемую дивдоходность, то есть когда их цена достаточно упадёт, чтобы дивдоходность выросла на входе.

Дивидендная доходность - целиком зависит от нас.

Инфляция или рефляция

Рискуя показаться заезженной пластинкой, смею отверждать, что сейчас нет более важного вопроса. Верный ответ мы узнаём только пост фактум, однако от правильности хода мыслей зависит весь успех инвестирования не только в 2021, но и много лет спустя.

Прежде всего, стоит отметить, что доходность по десятилетней трежери в моменте доходила до 1,19%. Конечно смешно, что такая мизерная доходность (по историческим меркам) вызвала столько размышлений. Но если вдуматься, важен не только абсолютный уровень доходности. Важна еще скорость ее роста. Доходность выросла стремительно на 0,25% на горизонте 10 лет. О чем это нам говорит?

Это говорит о том, что хоть ФРС и клянётся держать свою ключевую ставку около нуля еще полных два года, монетарная политика только что ужесточились. Не ожидая повышения ставки ФРС рынок сам взял да и поднял ставку на 1/4%. Правда не короткую ставку, а длинную, но для кредитования экономики длинная ставка гораздо важнее ставки овернайт.

Далее. ФРС постоянно твердит, что хочет достичь уровня инфляции в 2%. ФРС говорит это прямым текстом. Вдумаемся в смысл этого заявления. Инфляция в 2% предполагает соответствующую (то есть, более высокую) доходность по безрисковой ставке. ФРС не может не думать про это. Из этого можно сделать важные выводы:

1. Хотя долг/ВВП в США уже около 140% правительство очевидно не хочет допустить, чтобы доходности по такому колоссальному долгу выросли (это сильно удорожит обслуживание долга, например все доходы бюджета начнут уходить на выплату процентов и погашение трежериз, а не на оборону или здравоохранение).

2. Вместе с тем, ФРС, декларирующая цель по инфляции в 2%, (да еще в виде усреднённого значения за период, то есть отныне инфляция в 2% должна стать свершившимся фактом, а не прогнозным значением, как прежде), ФРС не может тем самым не желать роста доходности всей кривой трежериз, кроме самой короткой части. Иными словами, ФРС хочет, чтобы угол наклона кривой доходностей вырос (вот почему разница в доходностях между двухлетними и десятилетними трежериз достигла максимума с мая 2017 года).

3. Yield curve control, про который так много говорят, может не состояться или же состоится на гораздо более высоком уровне по доходности трежериз. В самом деле, легко начать yield curve control. Сложнее его завершить. В Японии этот режим длится много лет (правда в Японии ЦБ поддерживает доходность по десятилетней гособлигации на уровне +10 бп, так как без вмешательства ЦБ доходность ушла в минус еще в 2016 году и ЦБ старается держать доходность в положительной зоне). ФРС не может желать инфляцию в 2% в среднем за период и не подразумевать, что доходности на кривой все вырастут значительно сильнее, чем 2%.

Получается, что единственное, что сейчас мы знаем, это то, что ФРС будет два года держать ключевую ставку около нуля. Это вовсе не означает, что более длинные ставки не вырастут.

В рефляцию я не верю. В инфляцию я тоже не верю. Мне кажется до конца 2021 года никакой инфляции в США быть не должно, да и после под большим вопросом (не в последнюю очередь из-за демографии, структуры безработицы, огромных долгов и роботизации).

Плохо то, что рынок живет ожиданиями. Текущие мультипликаторы по многим модным акциям показывают нам цены на акции 2030 года, а не 2021-22 гг. Консенсус по рефляции вызвал рост индексов, который в норме растянулся бы на полгода минимум. Рынок уже сейчас живет оптимизмом конца 2021 года и даже 2030 года во многих случаях.

Что же сказать, когда/если рынок начнёт жить ожиданиями разгона инфляции?

Две потенциально хорошие новости для долгосрочных инвесторов.

Это не реклама. Не факт, что я себе это куплю, но подумать стоит.

Разумеется, с оговорками, но все же явный позитив:

1. На днях я пожаловался в тексте, что не могу найти  дивидендный БПИФ акций. Добрый читатель моего канала написал мне, что УК Доход запускает первый в России д виденный БПИФ.

2. Один крупный банк собирается реализовать мою идею от 22 августа 2019 года. Возможно скоро появится первый ПИФ СУБОРДОВ для неквалов. Возможно, не факт, что получится. Но не прошло и полтора года, как моя мысль дала всходы 🌱.

Лично я рад обоим новостям. Это не ИСЖ.

Наконец sell side стал продавать то, что может быть обоюдно выгодно всем заинтересованным сторонам.

Жалею, что это написал не я

Статью нужно прочитать от начала и до конца - она того заслуживает. Я лишь выделю наиболее простые, понятные, очевидные и потом запоминающиеся для непрофессионалы моменты:

«Инвесторы начали «искать риск и доходность» в высокодоходных облигациях (ВДО). Однако даже такой просчитываемый инструмент, как облигация (мое глубокое убеждение: облигации — для математиков, а акции подойдут верующим, особенно — фанатам Илона Маска), в 2020 г. оказался уязвим. Кейс краснодарского эмитента «Дэни колл» с искаженной ради привлечения 1 млрд руб. отчетностью выявил огромные возможности для жульнических схем. При этом те, кто должен стоять на защите интересов инвесторов — ЦБ, Московская биржа, рейтинговое агентство «Эксперт РА», следственные органы и суды, — сделали вид, что это не их зона ответственности. Обращаю внимание на прецедент, когда в Китае суд обязал рейтинговое агентство взять ответственность за ошибочность заключения, потребовав частично возместить потери инвесторов.

Тут возникает проблема отсутствия независимой аналитики. С одной стороны, сейчас огромное количество обучающих роликов, профильных телеграм-каналов (как от брокеров, так и от эмитентов), сайтов, где рассказывается про облигации и инвестиционные стратегии. Но в большинстве случаев это «заинтересованные лица».
Поведенческий парадокс на фондовом рынке — неверие в свои силы и ориентация на прошлый успех. Новичкам, да и просто занятым непрофессионалам проще слушать мнение «бывалого», чем самим высчитывать вероятности. На первое место при принятии решений выходит «мнение соседа» (часто — анонимного активиста в соцсети). В лаборатории ВШЭ мы тестировали эти процессы и доказали (правда, пока на рынке акций), что следование за толпой не позволит заработать.

Пятая особенность — расцвет паевых фондов (обычных и биржевых), которые дают преимущество по налогам и облегчают диверсификацию. Инвесторы ждут новых историй с БПИФами на еврооблигации зарубежных стран и компаний, на первичные размещения крупных выпусков облигаций компаний второго-третьего эшелонов, на включение кэптивных выпусков (которые будут недоступны неопытному инвестору). Управляющая компания, которая сумеет это сделать при сопоставимых с зарубежными аналогами комиссиях (сейчас комиссии в коллективном инвестировании запредельны), явно выиграет. Но важны и гарантии сохранности денег. Нужен некий гарантийный фонд вроде АСВ, хотя бы на уровне управляющей компании, где бы была внятно прописана фидуциарная ответственность.»

Цуциком статья тут : https://www.vtimes.io/2021/01/14/chto-zhdet-rinok-obligatsii-v-etom-godu-a2498

Achtung Baby

(седьмой студийный альбом U2, 1991)

Когда-то я работал с одним очень талантливым трейдером, который увлекается экстремальной охотой. Он любит охотиться там, где связь только через спутниковый телефон. Мне запомнился его рассказ про охоту по-моему на Алтае, где есть горный перевал «Улыбка». Он называется «Улыбка» потому, что когда ты по нему идёшь, ветер такой, что сдувает щеки назад и ты невольно «улыбаешься». Их егерь, к слову, где-то там отморозил себе два пальца: они у него, кажется, застряли под сбруей лошади, или сбруя их отдавила. То ли егерю пришлось их себе отрезать (что было не больно на морозе), то ли ему эти два пальца оторвало - не помню. Помню, что рассказ заканчивался тем, что егерь вернулся на базу, выпил спирта и заснул. Перед возвращением у него был план замороженные пальцы пришить заново, но поскольку он заснул, они испортились и он их «скормил собакам». Рассказ в стиле Джеками Лондона. Трейдер говорит, что общение с такими людьми и дикая природа идеально снимают стресс и «прочищают мозги».

Я вспомнил эту историю в связи с «улыбкой $». Дело в том, что курс $ крепнет, когда весь мир в кризисе и инвесторы бегут в США. Или же когда в США рефляция и США вытягивают мир из болота. Между двумя этими экстримами - $ слабеет и торгуется ниже - это и есть «улыбка». В последний раз мы могли наблюдать ее в год перед победой Трампа в 2016 году: Сильный $ в 2015 году из-за шторма на товарных рынках, сменился $ ослаблением, когда рост экономики сместился в Китай, а затем $ вырос на лозунге «make America great again». К чему это я и почему непременно «АХТУНГ»?

Как я писал выше, на рынке сейчас консенсус: вера в рефляцию, в возврат к нормальной жизни, в восстановление и тд.
Поэтому все прогнозы верят в:
- дальнейшее ослабление $
- рост доходностей по облигациям (падение их цен)
- рост товарных рынков (из-за возрождения спроса и из-за ослабления $)
- следовательно опрережающий рост развивающихся рынков
- следовательно опережающий рост «убитых» циклических акций типа нефтянки и банков и отставание высокотехнологических гигантов (акций роста)
- поскольку низкие ставки с нами надолго, все верят, что инвестировать в высокодоходные мусорные облигации лучше, чем в качественные облигации с инвестиционным рейтингом.

Я тоже верю в долгосрочное ослабление $. Я верю, что этого год десятилетняя трежери закончит на уровне 2% по доходности, а не 1,1% (текущий уровень). Но мне не нравится, что на рынке консенсус, я помню соответствующее правило Боба Фаррелла. Я вижу рекордный шорт в 30-летних трежериз. Рекордный шорт в $ против евро. $1 трлн наторговали в «penny stocks». Рекордное число сделок физиков на опционах на акции США. + все вышеперечисленные прогнозы базируются включительно на вере в слабый $. Если $  вдруг окрепнет, DCF-модель оценки многих акций вдруг перестанет выглядет хорошо. Товарные рынки вдруг все посыплются. Все трейдеры зарубят свои позиции и начнут с чистого листа. Сейчас рынок акций США гораздо более хрупкий, чем он был например в июне 2020 года, когда мир выходил из локдауна в первый (как оказалось, не в последний) раз. С тех пор цены акций сильно выросли и еще сильнее оторвались от своих фундаментальных оценок: мультипликаторы за полгода стали сильно дороже, поэтому и падать акции могут глубже.
Если бы весь мир действительно рос, росли бы развивающиеся рынки. Их растущий спрос сказался бы на немецком индексе DAX: Германия - крупнейший экспортёр в развивающиеся страны. Однако после выборов в США европейские акции растеряли лидерство на фоне американских. Не похоже, что мир растёт. Если бы мир рос - серебро бы сильно обогнало золото, оно и обогнало в 2020, но последние месяцы оно топчется на месте, то есть роста в мире опять же нет: ведь у серебра есть промышленное применение.
Как только демократы в Джорджии победили и всем стало ясно, что у Байдена развязаны руки и он может разбрасываться деньгами без оппозиции - $ вдруг резко и сильно вырос. Инвесторы берут профит?

Если посмотреть на темпы роста балансов разных ЦБ мира, то видно, что примерно с середины 2020 пальма первенства по темпу роста баланса перешла от ФРС к ЕЦБ. Однако именно с момента, когда ЕЦБ стал агрессивнее наращивать баланс - евро подорожал с 1,09 до 1,22... Все аналитики пишут, что $ будет слабеть потому, что у ФРС развязаны руки, однако в реальной жизни мы видим ровно обратное: ЕЦБ печатал быстрее, а евро крепчал? Если посмотреть на отношение баланса ЦБ к ее ВВП, то ФРС консервативнее ЕЦБ, но и ФРС, и ЕЦБ сильно-сильно отстают от Банка Японии. То есть, ФРС никак не назовёшь агрессором и поэтому нельзя объяснить слабый $ печатным станком.
Хотя доходность по 10-летней трежери выросла с 0,8% до 1,1%, доходность по немецкому аналогу так и осталась -0,5%. Значит привлекательность трежериз выросла, особенно если инвестор думает, что $ перепродан. Представьте, что вы управляете арабским суверенным фондом и вам нужно вложиться в облигации, что вы выберете: немецкие или американские? Значит $ может подорожать, когда никто этого не ждёт и все шорт по $. Кстати, если бы в Европе был рост, доходность по бундс не оставалась бы стабильно -0,5%.

Все это на поверхности, но почему же «АХТУНГ»?
А вот почему:

1. JP Morgan только что отчитаться о рекордном квартале: +$12 млрд прибыль за 4 квартал: прибыль инвестбанка, резервы под дефолты распустили, да еще и депозиты выросли на 30% года году - Сбербанку не снилось. Несмотря на успех акция: -1,5% в пятницу. Когда рынок не реагирует на хорошие новости - жди разворота.

2. Retail sales, розничные продажи в США упали третий месяц подряд: октябрь, ноябрь, декабрь - все минус, а ведь в конце года в США делается погода по всему году. Данные ужасные - продаж не было: все ушло на депозиты в JP Morgan. Это дефляционно, а не инфляционно.

3. Bloomberg Barclays US Total Return Investrment Grade Bonds:пятидневное процентное изменение индекса высших по качеству облигаций США: -1%. Это худший результат с августа: облигации так дороги по сравнению с трежериз, что «подушки» по доходности не осталось и падение цен трежериз привело к падению цен качественных корпоратов. Посмотрите на наш родной индекс ОФЗ RGBI - он здорово упал с начала года, ОФЗ под давлением, нашим корпоратам приготовиться.

4. Если всего вышеперечисленного мало: CDC заявило, что к марту английский штамм COVID-19, более заразный, станет основным штаммом в США. А у нас в России авиасообщение с Лондоном не прекращено, как думаете, когда у нас этот штамм станет основным? А в Кении обнаружили еще 16 новых видов коронавируса - вы все еще верите в действенность прививок?

Вывод: целиком убытков не избежать, но захеджировать часть стоит:
1. Купить $
2. Купить облигаций
3. Купить золото

Наши доходности по облигациям ниже, чем у конкурентов. Но не потому, что РСХБ хочет продать облигации дороже, чем все. А потому, что наши индикативные доходности по облигациям публикуются уже за вычетом НДФЛ (примерная оценка).

https://t.me/broker_rshb/7385

“The Bit Short”
«Внутри машины судного дня»

Одно из главных разочарований прошлого года лично для меня - я уже практически купил Bitcoin примерно по $10 тыс.

Но так и не купил. Причины не важны. Важно то, что хорошие идеи меня посещают очень редко. Даже не каждый год. В 2020 у меня был реальный шанс подзаработать деньжат.

В канале у меня было несколько статей про биткоин, которые вызвали отклик у читателей. Сейчас я читаю статью, где биткоин сравнивают со спасательной лодкой: мир идёт либо в сторону дефляционной депрессии, которая сопровождается тотальным коллапсом финансовой системы и революциями или - мир идёт к гиперинфляции, но несколько позднее. В обоих сценариях биткоин выигрывает.

В теории можно практически согласиться.

На практике же мой добрый приятель, коллега (и босс 20 лет назад), по совпадению, только что прислал мне чужую историю, чей заголовок я одолжил и вынес в название данного опуса. История очень длинная и изобилует техническими подробностями. Поэтому я позволю себе ее сократить и отредактировать на своё усмотрение, не меняя смысла первоисточника, разумеется. Вот эта история:

«Это история торговли биткоинами - самой прибыльной с финансовой точки зрения сделки в моей жизни. Это история об исследовании, которое меня подтолкнуло сделать эту сделку и о том, что на самом деле происходит в крипто.

Предыстория

В крипто есть такая вещь - Tether. Попросту Tether эмитирует контора Tether Ltd. Tether Ltd заявили, что курс 1 Tether = $1. Потому что у них есть активы на сумму $1 за каждый Титер. Но в какой валюте эти активы? Не в $.Что будет, если они подешевеют? Не беспокойтесь, не подешевеют. Но можно хотя бы посмотреть на эти активы? Нельзя.

Кто же в здравом уме использует Титер? Его используют для покупки биткоинов и прочих валют. Нет ничего удивительного, что в настоящий момент Титер Лтд находится под расследованием Генеральной прокуратуры Южного округа Нью Йорка. Расследование началось 25 апреля 2019.

Перенесёмся на год вперёд - в марте 2020 я купил большое количество биткоинов. До конца 2020 года мой тезис про рост инфляции был верным: беспорядки в США в сочетании в высокой закредитованностью привели к дефициту биткоинов. Моя позиция в биткоин выросла в 2 раза, а затем еще удвоилась. К концу 2020 у меня было 600% прибыли и приличное состояние в $. Я намеревался хранить биткоин очень долго, даже в голову не приходило их продавать. А потом, в начале января 2021, мое внимание привлекла запись на форуме. 👇

»

«Шок»

«В Harper News я прочитал, что Титер манипулирует ценой биткоинов. Меня потрясло, что Титер не удалён с крипторынков. Но сколько на самом деле Титер может быть на рынке, не так уж и много? Меня поразило: МНОГО.

Более двух третей всех биткоинов - на сумму в $10млрд - которые были куплены за предыдущие 24 часа, были куплены на Титер. Более того, это справедливо и для других валют: Ethereum, Litecoin, Bitcoin Cash, Cardano.
Это меня сильно напрягло: большая часть моего богатства была в биткоинах, а биткоин торговался за Титер, а Титер Лтд был под следствием. Если потоки в Титер будут хотя бы частично мошенническими - это сразу отразится на ценообразовании биткоинов.

Несмотря на то, что потоки Титер в размере $10 млрд составляют лишь 1,4% от рыночной стоимости биткоинов в $700 млрд, самое главное - это какую долю ежедневного объема покупок биткоинов составляет Титер, а эта доля: 70%.

Как узнать, что Титер - мошенники? Например, посмотреть на каких биржах он торгуется. Coinbase Ией подобные имеют продвинутые системы KYC пресекают отмывание. Почти все валюты, поступающие на Coinbase - это доллары, фунты или евро, то есть, валюты с сильным контролем происхождения. А вот потоки через Binance, HitBTC, Bit-Z - три крупнейшие биржи по номинальному обьему - отличаются - там правит бал Титер.За доллары на них практически ничего не покупается. Только на Binance приходится более $50 млрд обьема криптовалюты, большая часть которой продаётся за Титер. Binance, Bit-Z, HitBTC -не обслуживаются банками.

Ни Coinbase, ни Bitstamp - неподдерживают Титер. Они пожертвовали комиссиями по сделкам Титер. Почему? Видимо их комплайенс не разрешил проводить сделки с ним.

К этому моменту я был сильно обеспокоен моей позицией в биткоинах, но мне нужно было больше подтверждений моих выводов. Я нашёл, то, что искал в досье продолжающегося расследования против Титер Лтд (в расследовании оно проходит как iFinex Inc и тд).

«26 февраля» 2019 OAG запрашивает большое количество документов у Титер Лтд.
25 апреля начинается официальное следствие и за 15 месяцев Титер Лтд выдвигает ряд юридических претензий к расследованию, которые призваны задержать их ответ на запрос документов OAG.
9 июля 2020 Верховный суд Нью Йорка отклоняет последнюю жалобу Титер Лтд, вынуждая Титер Лтд предоставить требуемые документы. Далее я задумался, что там произошло с Титер после 9 июля?
С 13 января 2019 по 25 апреля 2019 капитализация Титер растёт очень медленно, ведь курс одного Титер = $1,значит капитализация растёт только вместе с ростом эмиссии Титер. По мере продвижения расследования скорость эмиссии Титер начинает расти - сначала большими отдельными блоками, около $1 млрд, каждые несколько месяцев. Через 2 недели после 9 июля Титер выпускает блок в $800 млн, затем 1 сентября полностью меняется схема эмиссии Титер. Начиная с сентября Титер Лтд начинает выпускать несколько больших блоков Титер В ДЕНЬ. Только за первую неделю 2021 года было выпущено $2,3 млрд в Титер. Титер пытается успеть выпустить максимум до того, как ее закроют. Особенно плохо то, что график роста обьемов эмиссии Титер совпадает с графиком курса биткоина. На этом месте я принял решение выйти из позиции по биткоину, но продолжил мое расследование.

9 января 2021 я продал всю свою позицию в биткоинах, которую я могу только описать, как изменяющую жизнь. На тот момент я все еще думал, что есть шанс, что Титер обеспечен реальными активами. По Читой случайности у меня произошёл разговор с другом, который меня поразил:

Я: у тебя нет криптовалюты? Я обеспокоен, что в экосистеме могут быть мошенники.
Боб: На самом деле у меня целая куча крипто на Bybit. Ты знал, что она самая рискованная?
Я: Не уверен, а там можно торговать за $?
Боб: Нет, фактически ты даже не можешь внести $ на свой счёт на Bybit
Я: Правда? Но тогда как вывести свои деньги на эту биржу?
Боб: Отправляешь свои $ на Coinbase, покупаешь на них биткоин, затем переводишь биткоин на Bybit и там торгуешь.
Я: А зачем мне Bybit,что он такого может, чего не может Coinbase?
Боб: Кредитное плечо. Я лично использую 2-3-кратное но можно и 100-кратное, если хочешь. Coinbase такого не предложит.
Я: (хватаю ртом воздух)
Боб: они также проводят массу рекламных акций, где можно зарабатывать Титеры за приглашение друзей, присоединение к группе в Телеграмм или за торговлю на их платформе.
Я: Вот срань!!№%&
Боб: Спасибо, что предупредил, я вытащу свою крипто как можно скорее, хотя придётся ждать пока подключиться мой VPN
Я: VPN??? Но зачем?
Боб: Потому что мне нужно обмануть боливийского провайдера для доступа к бирже. Их использование незаконно, если ты находишься в США.
Я: Взрыв мозга.

В фильме Игра на понижение Майк Баум встречает стриптизершу, у которой заложено пять домов. Впервые Майк встречает человека, который находится по другую сторону его сделки. С этого момента я понял, что Титер - мошенники. Анонимный поиск в Гугл выдал страницу binance.com , на которой было написано: «специальная акция в конце года, по которой мы будем предлагать пользователю накопительный ваучер на сумму $500 в Титер».