X5 Retail Group – динамика роста ухудшилась

Крупнейшая розничная сеть РФ опубликовала сегодня умеренно-слабые результаты за 3-й квартал. Выручка, EBITDA, чистая прибыль – все показатели снизились по сравнению с предыдущим кварталом, а на уровне операционной прибыли зафиксировано даже снижение «год к году», на 3.2%. Снизились и показатели маржи. Так валовая маржа оказалась минимальной за последние 17 кварталов.
В терминах годового роста показатели X5 остаются, конечно, впечатляющими, но очевидное замедление этого роста – тревожный сигнал для инвесторов. Напомню, что GDR компании (они снижаются сегодня уже более чем на 4%) торгуются с мультипликатором P/E выше 22, и столь высокие оценки могут базироваться только на ожидаемых высоких темпах роста.
Есть в отчётности и позитивные моменты, прежде всего, снижение долговой нагрузки. Net Debt / EBITDA снизился до рекордно-низкого в истории компании уровня – 1.74. Заметно увеличился операционный денежный поток, в то время как рост инвестиций замедлился. В итоге чистый денежный поток вышел в третьем квартале в плюс (8 млрд. рублей), хотя по итогам последних четырёх кварталов остаётся отрицательным (-1 млрд.). Но динамика положительная.
Улучшающаяся динамика FCF и снижение долга скорее всего позволят компании впервые выплатить дивиденды по итогам текущего года. Осенью совет директоров утвердил дивидендную стратегию, предусматривающую выплату дивидендов в размере не менее 25% чистой прибыли по МСФО. Ограничителем выплат является целевое значение Net Debt / EBITDA ниже 2.
Ниже - динамика основных финансовых показателей за последние пять лет.

Сегодня юбилей краха на фондовом рынке США. Ровно 30 лет назад случился «чёрный понедельник», когда в течение торгов индекс Dow Jones Industrial рухнул на 22.6%. Мировые рынки хотели было сегодня упасть (в честь юбилея)), но в течение дня ситуация успокоилась. VIX, подскочивший днём до 11.8, вернулся на привычные 10.0. Фондовый рынок США закрылся в символическом плюсе. Валюты и еврооблигации EM выросли, CDS незначительно снизились. Металлы подросли, нефть, правда, подешевела. Пока ничто не указывает на какой-то масштабный risk-off.
Сегодня «график дня» - одна из главных «страшилок» для инвесторов. Это более чем столетняя история фондового рынка США, точнее, самый популярный мультипликатор стоимости. Shiller PE Ratio – средний мультипликатор P/E (цена акции к прибыли на акцию), но рассчитанный не к текущей прибыли, а к прибыли за последние 10 лет, скорректированной на инфляцию. Это позволяет устранить волатильность коэффициентов P/E для циклических отраслей. Поэтому он ещё иногда упоминается как Cyclically Adjusted PE Ratio (CAPE Ratio). График говорит сам за себя. Текущая оценка фондового рынка США (31.26) – второй максимум за всю историю. Выше было только накануне краха доткомов. Российский рынок последние годы торгуется со средним показателем P/E в диапазоне 5-6, а самые быстрорастущие и дорогие компании могут стоить 20-25.

Росстат фиксирует ускорение роста в розничной торговле, а продуктовые ритейлеры публикуют слабую отчётность за 3-й квартал

Вчера я писал о слабой отчётности X5, а сегодня удручающие результаты представил Магнит. Его акции после публикации отчёта падают уже на 4.5% на фоне общего восстановления рынка после вчерашней коррекции.
Про отчётность Магнита напишу позднее, а сейчас небольшой анализ того, что происходит с доходами населения, и как это влияет на сектор розничной торговли.
…………
Помимо данных по строительному сектору, Росстат уточнил и данные по доходам населения с начала года. Этот ряд был пересмотрен вниз, но незначительно. Так если до пересмотра рост доходов в номинальном выражении оценивался в 3.3% по итогам 8 месяцев, то после пересмотра рост за тот же период составил 3.2%.
Несмотря на то, что инфляция у нас кардинально снизилась, реальные располагаемые доходы (номинальные доходы минус обязательные платежи и всё это скорректированное на инфляцию), по-прежнему, остаются в минусе, хотя и очень незначительном. В сентябре было -0.3% год к году и -1.2% по итогам 9 месяцев. На нижеприведённом графике видно, что реальные доходы населения находятся ниже уровня 2011 года. Также, как и физический оборот розничной торговли. В целом динамика доходов и розничной торговли очень хорошо совпадает. Оборот розничной торговли растёт быстрее, чем доходы, в период расширения потребительского кредита (как это было до 2015 года) и сокращается быстрее доходов в периоды кредитного сжатия (2015-2016). Конечно, на динамику этих показателей друг относительно друга влияет склонность населения к потреблению, но здесь та же зависимость, что и с кредитом. Этот график также показывает, что реальные доходы практически прекратили падать и, по сути, стабилизировались. А в секторе розничной торговли вообще наметился небольшой рост.
Динамика реальных зарплат в последние годы разошлась с динамикой доходов и розничного оборота. Тут тоже ничего удивительного. Росстат наблюдает впрямую зарплаты по крупным и средним предприятиям и бюджетникам (наиболее стабильные составляющие российской экономики), а на них приходится менее 40% в структуре общих доходов населения. Остальные компоненты доходов, такие как доходы от предпринимательской деятельности, зарплаты в малом бизнесе, доходы от собственности, снижаются.
Продолжится ли рост в секторе розничной торговли в условиях стагнации реальных доходов? Ну, во-первых, они всё-таки уже в следующем году начнут расти в результате индексации зарплат в бюджетном секторе. Во-вторых, продолжится и рост потребительского кредитования. Так что уже в следующем году оборот розничной торговли превысит уровень 2011 года, а темпы роста закрепятся в диапазоне 3-4%, скорее даже ближе к верхней границе. Полностью компенсировать спад 2015/16гг сектор, по-видимому, сможет в 2020 году. К 2020/21гг до докризисного уровня, скорее всего, восстановятся и доходы.

Ситуация вокруг налоговой реформой в США развивается пока в положительном направлении. Это создаёт поддержку для рынка акций и потенциальную угрозу для бондов.
…………….
Сенат США утвердил ключевой для налоговой реформы Трампа проект бюджета - Reuters News
   ВАШИНГТОН, 20 окт (Рейтер) - Предложенная президентом США Дональдом Трампом налоговая реформа в четверг преодолела значимый барьер после того, как Сенат одобрил проект бюджета на 2018 год, что может позволить республиканцам принять законопроект о снижении налогов без поддержки демократов.
   Контролируемый республиканцами Сенат утвердил проект бюджета 51 голосом против 49. Его реализация повлечет за собой увеличение дефицита госбюджета на $1,5 триллиона в ближайшие десять лет из-за необходимости компенсировать предложенное снижение налогов.
   "Отличные новости о бюджете-2018... первый шаг к МАСШТАБНОМУ снижению налогов для американцев!" - написал Трамп в твиттере в пятницу.
   Принятый Сенатом проект бюджета содержит законодательный инструмент, который позволит республиканцам утвердить налоговую реформу простым большинством голосов.
   Однако демократы, скорее всего, будут противостоять налоговой реформе администрации Трампа, пообещавшей снизить налоги для физических лиц и компаний в общей сложности на $6 триллионов.
   Белый дом говорит, что план республиканцев о снижении ставки налога на прибыль компаний до 20 процентов с 35 процентов приведет к созданию новых рабочих мест и повышению зарплат работников в промышленности. Однако сенатор Рон Уайден, самый высокопоставленный демократ финансового комитета, присутствовавший на встрече с Трампом, сказал, что ясно дал президенту понять, что, по мнению демократов, его план будет выгодным для богатых, повысит налоги для некоторых представителей среднего класса и увеличит дефицит федерального бюджета.

Магнит – переоценка неизбежна

Магнит представляет отчёт МСФО за полугодие. Сегодня же он опубликовал только пресс-релиз с ключевыми финансовыми показателями за третий квартал. Пожалуй, за последние годы мы не видели столь удручающих цифр. Его акции к текущему моменту снижаются уже на 10%!
Рост выручки в отчётном периоде составил всего лишь 6.5% год к году, а за 9 месяцев – 6.4%. В начале года Магнит ориентировал инвесторов на рост выручки 9-13%, в июле прогноз был снижен до 9-11%, сегодня компания объявила о снижении прогноза до 8-10%.
Помимо замедления роста мы видим и снижение эффективности – маржа устойчиво снижается с начала 2015 года.
В общем то эти тренды наметились не вчера. Уже пару лет Магнит проигрывает в динамике развития X5, но всё ещё сохраняет статус самой дорогой розничной сети в РФ. Ещё с утра компания оценивалась по мультипликатору P/E около 22, т.е. сопоставимо с X5. Сейчас эта оценка ушла ниже 20. Но для компаний, у которых столь низкие показатели роста это всё равно неприемлемо дорого.
Сравнение с X5 представлю чуть позже.

Роспуск правительства Каталонии, о котором было объявлено сегодня, может в начале недели вновь оказать давление на рынки, как это было на торгах в четверг.
............

   МАДРИД, 21 окт (Рейтер) - Власти Испании объявили в субботу о роспуске правительства Каталонии и проведении новых выборов, называя целью беспрецедентного шага предотвращение отделения региона.
   План, который требует одобрения верхней палатой парламента Испании Сенатом, призван разрешить самый серьезный политический кризис в стране за последние 40 лет, но вряд ли понравится сторонникам независимости Каталонии, которые в субботу планируют выйти на улицы с акциями протеста.
   Озвучивая принятое властями решение, премьер Испании Мариано Рахой сказал, что экономика Каталонии, на которую приходится пятая часть экономики страны, находилась в пугающем состоянии после голосования о независимости региона.
   "Мы попросим Сенат, с целью защитить общие интересы народа, одобрить правительству... увольнение президента Каталонии и его правительства", - сказал Рахой на пресс-конференции.
   Это первый случай в истории Испании после возвращения к демократии в конце 1970-х, когда центральное правительство
воспользовалось конституционным правом взять контроль над регионом и управлять им напрямую из Мадрида.
   Это означает, что центральные власти получат полный контроль над полицией, финансами и СМИ региона. Полномочия регионального парламента также будут ограничены.
   По словам Рахоя, он не планирует использовать эту возможность более полугода, и хочет провести новые выборы в
Каталонии, как только ситуация вернётся в "норму".
   Предложенные центральным правительством меры Сенат может одобрить 27 октября.

Календарь корпоративных событий

На этой неделе отчётность за 3-й квартал представят Новатэк, НЛМК, а также интернет-компании – Yandex и Mail.ru Group. После относительно слабых результатов X5 и откровенно разочаровывающих результатов Магнита итоги деятельности в 3-м квартале представит ещё одна розничная продуктовая сеть – Дикси. В понедельник мы сможем оценить, как авария на руднике Мир сказалась на операционных показателях Алроса. Также операционные результаты во вторник представит Русгидро. О дивидендах по итогам 3-го квартала объявит НЛМК. Здесь, скорее всего, инвесторов будут ждать приятные сюрпризы.