О нюансах статистики

Ещё несколько комментариев к ноябрьской статистике https://t.me/russianmacro/659
Вместе с публикацией данных за ноябрь Росстат пересмотрел некоторые ряды. В частности, незначительно (несколько сотых процента) пересмотрен вверх ряд по розничной торговле за последние месяцы; более существенно повышены показатели транспортной отрасли за 2016-17гг. В результате этого пересмотра рост в транспортной отрасли в 2016 году стал выше на 0.2%, а динамика 2017 года от более высокой базы соответственно снизилась. То же самое произошло и с реальными располагаемыми доходами: их падение в 2016 году было пересмотрено с -5.9 до -5.8% (т.е. вверх), а результат этого года от более высокой базы соответственно ухудшился. Конечно, это не столь кардинальный пересмотр, как был в этом году по строительной отрасли (о чём я писал пару месяцев назад: https://t.me/russianmacro/178), но, тем не менее, тренд тот же: Росстат досчитывает вверх 2016 год, и, соответственно, рост текущего года от более высокой базы оказывается ниже. К чему это приведёт? Во-первых, очень высоковероятно, что финальная оценка ВВП прошлого года будет повышена. Я практически не сомневаюсь, что из-за пересмотра стройки будут повышены инвестиции. Сейчас Росстат оценивает прошлогоднюю динамику инвестиций на уровне -0.9%, я не удивлюсь, если весной он сообщит нам, что оказывается в 2016 году инвестиции пусть немного, но выросли. Оценка прошлогоднего ВВП: -0.2%. Выведет ли Росстат её в плюс? Сомневаюсь. Но в ноль – может. Всё-таки из базовых отраслей мы имеем кардинальный досчёт вверх по стройке и заметный – по транспортной отрасли. Но именно из-за этих досчётов 2016 года первая оценка текущего года может оказаться немного заниженной. Я уже писал, что рост ВВП в этом году не превысит 1.3-1.4% https://t.me/russianmacro/660, думаю, что, скорее всего, будет по нижней границе. А потом Росстат начнёт досчитывать 2017 год и, не исключено, что к весне 2019 года повысит оценку роста, как минимум, до 1.5-1.6%.

По сообщению Reuters президент Путин поддержал идею размещения валютных бондов для российских бизнесменов, которые, опасаясь санкций, хотели бы вернуть капиталы в российскую юрисдикцию. https://ru.reuters.com/article/businessNews/idRUKBN1EF23G-ORUBS?feedType=RSS&feedName=businessNews
Позднее глава Минфина Силуанов разъяснил, что будут выпущены обычные еврооблигации на сумму до $3млрд. По его словам, этот выпуск будет размещаться в рамках имеющейся программы государственных внешних заимствований, без увеличения ее объема. Параметры выпуска Минфин проработает. https://ru.reuters.com/article/businessNews/idRUKBN1EF2E3-ORUBS?feedType=RSS&feedName=businessNews

И в продолжение темы про ноябрьскую статистику. Немного про рынок труда. На графике ниже – потребность работодателей в сотрудниках, заявленная в службы занятости. Динамика этого показателя на первый взгляд противоречит наблюдаемым в экономике тенденциям. Вроде бы нелогично – ситуация в экономике под конец года резко начала ухудшаться, а спрос на рабочую силу вырос на 19% год к году – максимальный прирост с середины 2014 года. Объяснение в динамике рабочей силы. В этом году мы имеем очень существенное сокращение экономически активного населения (Росстат в прошлом году сменил терминологию, и сейчас это называется рабочая сила, как и в большинстве стран мира). Показатели сокращения – в таблице https://t.me/russianmacro/677.
Народу меньше. Поэтому компаниям труднее стало искать себе сотрудников. Отсюда и возросший спрос. Если бы бизнес, действительно, расширялся, то мы имели бы рост количества занятых в экономике. Однако этот показатель тоже идёт вниз. И демографическая тенденция такова, что в ближайшие 7-8 лет мы продолжим терять по 200-300 тысяч рабочей силы в год. Если вдруг в этих условиях произойдёт какое-то резкое оживление экономики (под влиянием внешних шоков или вследствие структурных реформ… ну да – маловероятно, но вдруг), то экономика может столкнуться с острым дефицитом кадров, что чревато перегревом рынка труда и увеличением инфляционных рисков. В базовом же варианте развития (инерционном) сокращение рабочей силы будет происходить одновременно с уменьшением количества занятых. И такой сценарий вряд ли сулит какие-то дополнительные инфляционные риски с этой стороны.

Прогноз роста мировой экономики в 2018 году от Deutsche Bank

Как известно, после вчерашней встречи у президента Сечин и Евтушенков заключили мировое соглашение, по которому Система должна до 30 марта 2018 года выплатить Роснефти 100 млрд. рублей. http://www.sistema.ru/press-centr/press-relizy/detail/article/23077/
Денежная позиция корпоративного центра АФК Система на конец 3 квартала составляла 20.4 млрд. рублей. Ещё 9.8 млрд. дивидендов от МТС и БЭСК были заморожены из-за судебных разбирательств с Роснефтью. В 4-м квартале Система должна была получить 8.9 млрд. дивидендов от МТС и Детского мира, а также от участия в выкупе акций МТС. Но при этом должна была выплатить акционерам 6.6 млрд. по итогам 9 месяцев 2017 г. Таким образом, с учётом процентных платежей, налогов и прочего, денежная позиция на сегодняшний день вряд ли превышает 25 млрд. рублей. Очевидно, что для выплат Системе придётся привлекать займы, и, по-видимому, уже есть договорённости со Сбербанком на эту тему. Размер этого займа не будет критичен для Системы, хотя, конечно, повлияет на её способность выплачивать дивиденды.
Чистый долг корпоративного центра Системы на 30 сентября оценивался в 99.5 млрд. Рыночная капитализация Системы по ценам сегодняшнего закрытия торгов на Московской бирже составляет 109.2 млрд. Доля Системы в МТС стоит на сегодня 277 млрд.
Я рекомендовал покупать акции МТС ещё пару недель назад, когда они упали после иска Роснефти https://t.me/russianmacro/580. С тех пор они отыграли значительную часть потерь, но, на мой взгляд, сохраняют потенциал роста. Но ещё более интересны, пожалуй, акции Детского мира, которые совершенно незаслуженно упали после неудавшегося размещения https://t.me/russianmacro/620, и пока ещё не отыграли тот провал. Я, кстати, не думаю, что Система в ближайшее время попытается их повторно разместить. Тогда это был, скорее, политический ход со стороны Евтушенкова, чтобы показать – смотрите, Роснефть препятствует привлечению иностранных инвестиций в Россию. Экономического смысла в продаже растущего Детского мира сейчас нет. Что касается акций самой Системы… Я вообще никогда не понимал смысла в покупке акций Системы, с учётом того, что все её лучшие активы есть на рынке. Зачем Вам прослойка в виде холдинга, прочие активы которого не сравнимы в размерах с МТС и не столь эффективны, а ряд активов явно тянет стоимость Системы вниз. Лучше купите МТС и Детский мир.

Банк России опубликовал вчера обзор «Ликвидность банковского сектора и финансовые рынки» http://cbr.ru/Collection/Collection/File/3733/LB_2017-21.pdf
Ниже – интересный график из этого обзора, наглядно показывающий определяющее влияние операций нерезидентов на динамику курса рубля. ЦБ также отмечает, что в ноябре спрос нерезидентов на ОФЗ был слабым, как и в октябре, однако в конце месяца настроения изменились. По оценкам ЦБ на биржевом рынке объём нетто-покупок ОФЗ нерезидентами немного снизился по сравнению с предыдущим месяцем – 13.3 vs 14.2 млрд.), но с учётом внебиржевых сделок их портфель ОФЗ сократился примерно на 10 млрд. или 0.5%. Ранее ЦБ сообщал, что на конец октября объём средств нерезидентов в ОФЗ – 2 184 млрд., доля – 32.7%.
Интересные комментарии ЦБ в отношении изменения формы кривой доходности ОФЗ. В ноябре она приняла нормальную форму – доходность на коротком конце резко снизилась. По мнению ЦБ, произошло это так быстро, что не может быть связано с фундаментальными факторами или изменением ожиданий. ЦБ объясняет это действиями коллективных инвесторов, которые разместили достаточно большой объём средств в короткие бумаги. Обычно так действуют, когда снижается аппетит к риску, и инвесторы ждут роста процентных ставок. Пока складывается ощущение, что эти опасения не подтвердились, и в новый год рынки входят с позитивными настроениями.
ЦБ также повысил прогноз структурного профицита ликвидности на конец года с 1.8-2.3 трлн. рублей до 2.2-2.6 трлн., что связал с вливаниями в капитал Открытия и предоставлением ликвидности Бинбанку и Промсвязьбанку. ЦБ обещает, что абсорбируют эти средства через депозиты и ОБР, и влияния на ставки и макроэкономические показатели они не окажут.

На московском рынке жилой недвижимости в 4-м квартале наблюдается оживление

По данным Росреестра в октябре-ноябре произошло заметное оживление рынка жилой недвижимости в Москве.
На вторичном рынке рост количества зарегистрированных сделок составлял 42% и 20% год к году соответственно, притом что по итогам 11 месяцев количество сделок остаётся в минусе: -1.0% г/г.  
На первичном рынке (договора долевого участия) рост составил 56% г/г в октябре и 47% г/г в ноябре, по итогам 11 месяцев зафиксирован рост на 54%.
Эти впечатляющие цифры роста нельзя трактовать, как внезапный резкий всплеск спроса на жильё. Дело в том, что почти что половина сделок обеспечена ипотекой, а бум выдачи ипотечных кредитов, как я уже писал https://t.me/russianmacro/574, связан с рефинансированием.

Налоговая реформа в США и долговой рынок

Попался на выходных интересный обзор компании Ари Капитал, посвящённый влиянию налоговой реформы в США на долговой рынок. Весьма оригинальная идея. Специалисты компании обратили внимание на факт наличия большого объёма денежных средств на счетах крупнейших американских компаний (таблица ниже). При этом данные компании, скопив сотни миллиардов долларов на зарубежных счетах, имеют сопоставимый размер долга, значительная часть которого сформирована облигационными займами. Такая, на первый взгляд, странная ситуация, связана с налогами. Дело в том, что при репатриации прибыли американские компании должны платить налог на прибыль в США (по сути, двойное налогообложение). Налоговая реформа предполагает не только снижение ставки налога на прибыль с 35 до 21%, но и отмену налогов при репатриации прибыли, полученной за рубежом. Исчезновение налогообложения этой прибыли, скорее всего, приведёт к тому, что накопленная зарубежная ликвидность частично пойдёт на погашение долга. В результате какие-то компании частично выкупят свои облигации, какие-то – уменьшат объём размещения новых облигаций. Это может не только сдержать снижение цен облигаций первоклассных заёмщиков вслед за US Treasuries, но и даже привести к росту котировок по отдельным именам.
Специалисты Ари Капитал делают вывод, что вопреки установившемуся на рынке консенсусу – ФРС продолжит повышение ставок, инфляция будет ускоряться, в т.ч. и из-за снижения налогов, увеличивающегося совокупный спрос, и вслед за этим кривые доходности US Treasuries и корпоративных облигаций будут сдвигаться вверх – всё может произойти совсем наоборот. Описанный налоговый эффект сдвинет кривые корпоративных бондов первоклассных заёмщиков вниз.
Я не в полной мере согласен с этим тезисом, считая, что сворачивание балансов мировыми Центробанками, повышение ставок ФРС США, а также вероятное увеличение инфляционного давления на фоне ускорения глобального экономического роста – более значимые факторы для мирового рынка облигаций. Но данный эффект может смягчить рост доходностей облигаций первоклассных эмитентов.
Обзор можно посмотреть здесь: http://www.aricapital.ru/files/view2017dec.pdf