Вчера на бразильском валютном рынке резко усилилось падение реала, что вынудило Банк Бразилии выйти на рынок с интервенциями для стабилизации валютного курса. Ниже заявления бразильского ЦБ по итогам вчерашних торгов.
ПРЕЗИДЕНТ ЦБ БРАЗИЛИИ РОБЕРТО КАМПОС НЕТО:
•  ГЛОБАЛЬНЫЙ РОСТ ЗАМЕДЛЯЕТСЯ; МАЛОВЕРОЯТНО, ЧТО ЭТОТ СЦЕНАРИЙ БЫСТРО ИЗМЕНИТСЯ
•  БРАЗИЛИЯ БУДЕТ ПОДГОТОВЛЕНА К ГЛОБАЛЬНЫМ ВЫЗОВАМ, ИМЕЕТ БОЛЬШИЕ РЕЗЕРВЫ, ЭКОНОМИЧЕСКИЕ РЕФОРМЫ ДВИЖУТСЯ
•  СЕГОДНЯ У НАС БЫЛО ОЧЕНЬ НЕПИЧНОЕ ДВИЖЕНИЕ НА ВАЛЮТНОМ РЫНКЕ, МЫ ДВАЖДЫ ПРОВОДИЛИ ИНТЕРВЕНЦИИ
•  ЕСЛИ ЗАВТРА МЫ УВИДИМ НА РЫНКЕ ТАКИЕ ЖЕ УСЛОВИЯ, СНОВА ВМЕШАЕМСЯ
•  ИНТЕРВЕНЦИИ НЕ ИЗМЕНЯЮТ ЕСТЕСТВЕННОГО НАПРАВЛЕНИЯ ВАЛЮТЫ, КОТОРОЕ ОПРЕДЕЛЕНО РАЗЛИЧНЫМИ МАКРОЭКОНОМИЧЕСКИМИ ПЕРЕМЕННЫМИ
•  МЫ ДАВАЛИ СИГНАЛ О ТОМ, ЧТО ЕСТЬ ВОЗМОЖНОСТЬ ДЛЯ ДАЛЬНЕЙШЕГО СНИЖЕНИЯ КЛЮЧЕВОЙ СТАВКИ НА 50 БП БПС С ОЧЕВИДНЫМИ ОГОВОРКАМИ, ЧТО СИТУАЦИЯ МОЖЕТ МЕНЯТЬСЯ

Латинская Америка – внимание к внутриполитическим рискам

Мне кажется, ситуация в Бразилии https://t.me/russianmacro/6436 представляет угрозу для инвесторов в EM. Отток капитала с бразильских рынков, который мы наблюдаем в этом месяце, на мой взгляд, связан не с макроэкономическими факторами, а с внутриполитическими событиями, происходящими в странах региона (Чили, Колумбия, Боливия, Перу, Эквадор). Эти события многие уже сравнивают с арабской весной 2011 года. По сообщениям местных СМИ, власти Бразилии обеспокоены тем, что протесты могут начаться и у них. Недавнее освобождение из тюрьмы бывшего президента Лула да Сильва (популистского политика, до сих пор крайне популярного в народе) только подливает масла в огонь.
На мой взгляд, это реальный риск, и даже если он не реализуется, правительство Болсонаро может существенно замедлить ход реформ, в том числе пенсионной, опасаясь протестов.
Я считаю, что есть смысл радикально сократить долю Бразилии и всего Латама в портфелях еврооблигаций. Эти рынки в 2019г позволили очень хорошо заработать инвесторам, сейчас самое время взять паузу и посмотреть за развитием ситуации.  
Ещё интересный момент – инвесторы в российские ОФЗ последний месяц краем глаза посматривают за Латамом. Если там дестабилизация усилится (прежде всего, на крупных рынках), то это может вызвать оттоки со всех ЕМ, в т.ч. и из России. Это может оказать влияние и на решение Банка России по ставке.

ИНФЛЯЦИЯ СТАБИЛИЗИРУЕТСЯ НА ПРИВЫЧНОЙ ТРАЕКТОРИИ

Рост потребительских цен за период с 19 по 25 ноября включительно составил 0.10% (0.11% в предыдущую неделю). С начала месяца рост цен составил ровно 0.30%. По итогам месяца, похоже, будет 0.3-0.4% и 3.6% гг vs 3.75% на конец октября. При сохранении этой траектории инфляция по итогам года удержится в прогнозном диапазоне ЦБ – 3.2-3.7%, составив 3.2-3.3%.
Возвращение инфляции на нормальную для этого времени года траекторию уменьшает вероятность снижения ставки ЦБ на декабрьском заседании.

❗️ВЛОЖЕНИЯ НЕРЕЗИДЕНТОВ В ОФЗ ДОСТИГЛИ АБСОЛЮТНОГО РЕКОРДА
По данным ЦБ в октябре чистый приток средств нерезидентов в ОФЗ составил 220 млрд рублей, что является повторением майского рекорда.
С начала года чистый приток средств нерезидентов в ОФЗ составляет 1047 млрд руб (~$16.2 млрд). Доля нерезидентов на рынке ОФЗ на конец октября достигла 32.0% – максимальный уровень с апреля прошлого года. Объём размещенных ими в ОФЗ средств – 2837 млрд рублей или $44.4 млрд – это абсолютный рекорд, в феврале прошлого года эта цифра достигала $41.9 млрд.
Немного пугающие цифры. В случае дестабилизации EM https://t.me/russianmacro/6437 рынку ОФЗ придётся несладко. Отток может вызвать и срыв торговой сделки США и Китая с повышением тарифов 15 декабря.

Многие эксперты начинают рассматривать рынок CLO, как потенциальную угрозу стабильности финансовых рынков, проводя аналогии с CDO в 2007 году. Что такое CLO, и можно ли проводить аналогии с кризисом subprime-ипотеки в 2006/08гг, читайте об этом подробнее сегодня в MMI (@russianmacro)

Трамп подписал вчера закон о демократии в Гонконге. Это вызвало всплеск возмущенных комментариев со стороны Китая. Очевидно, что это может серьёзно осложнить ход торговых переговоров между США и Китаем и поставить подписание первой фазы соглашения под угрозу.
На рынках сегодня умеренно-негативные настроения, но в целом всё более-менее спокойно (в США выходной – День благодарения). Китай и Гонконг сегодня снизились на 0.4-0.5% (фондовые индексы), юань на месте – 7.027, фьючерс S&P500 в небольшом минусе (-0.25%), металлы и нефть также в небольшом минусе (Brent - $63.9), UST10 – 1.77%.

Продолжаем знакомить Вас с прогнозами инвестдомов по мировой экономике. Сегодня Goldman Sachs с прогнозом по EM.
•  Мега оптимистичный прогноз по России (впрочем, как всегда https://t.me/russianmacro/857) : рост на 2.2% в 2020г vs 1.3% в 2019г.
•  Не менее оптимистичный по Турции: 4.0% vs 0.5%
•  Выше консенсус-ожиданий прогнозы по Бразилии, Колумбии, Польше, Венгрии, Филиппинам.
•  Ниже консенсус-ожиданий прогнозы по Мексике, Чили, Таиланду
•  Китай и Индия – близко к консенсусу – 5.8% и 6.6% соответственно

А это прогноз GS по инфляции и ставкам.
•  По России здесь полнейшая неадекватность: ключевая ставка ЦБ – 6% (!!!) на конец этого года (т.е. -50бп в декабре) и 5.50% на конец 2020г; при этом среднегодовая инфляция у нас прогнозируется на уровне 2.9% (на самом деле, 5.50% на конец следующего года, конечно, возможно, но я бы не рассматривал это, как базовый сценарий; говоря про неадекватность, я имел ввиду -50 бп в декабре - это практически исключено)
•  -50 бп по Бразилии в этом году (ага! на фоне того, что у них происходит на FX https://t.me/russianmacro/6436) и ещё -25 бп (до 4.25%) в следующем
•  Также ожидается резкое снижение ставок в Мексике (-25 бп в этом году и -125 бп в следующем – до 6.0%)
•  По Турции прогноз сдержанный: -100 бп в этом году и -200 бп в следующем – до 11.0%

И в продолжение предыдущих постов прогнозы GS по акциям развивающихся стран.
•  В среднем по развивающимся рынкам акций (MSCI EM) – рост в 2020г на 8.1% от текущих уровней. Прогноз прибылей на акцию: увеличение на 13.3%
•  Россия: по-прежнему одна из самых дешевых по мультипликаторам (P/E – 6.4x vs 12.2x в среднем по EM), но и самая слаборастущая – прогноз роста прибыли в 2020г составляет всего лишь 0.8%; главным поддерживающим фактором для нашего рынка акций остается крайне высокая дивидендная доходность (7.8% vs 3.2% в среднем по ЕМ), что обуславливает хороший прогноз по росту – повышение индекса Московской биржи до 3350 с текущих 2955.

Могут ли CLO дестабилизировать рынки?

В продолжение утренней темы https://t.me/russianmacro/6441.
В последнее время довольно обсуждаемой темой становятся негативные тенденции на рынке CLO (Collateralized Loan Obligation) - популярного сейчас производного финансового инструмента. Многие эксперты проводят прямые аналогии с причинами кризиса 2008-09гг, когда определенным его детонатором стало падение раздувшихся до триллионных объемов ипотечных деривативов, которое в итоге переросло в полноценный глобальный кризис на финансовых рынках.
CLO – это секьюритизированные кредиты среднего и крупного бизнеса, и, хотя в прошлом кризисе ключевую негативную роль сыграли ипотечные CDS, можно констатировать, что вероятность аналогичного развития событий определенно существует. Кредиты, выданные бизнесу, объединяются выдавшими их банками в пулы (CLO), затем продаются инвесторам. Доходность таких инструментов варьируется в зависимости от величины риска по кредитам. В итоге доступ банков к дешевым деньгам, возможность перепродажи кредитов с помощью CLO, желание обеспечить повышенную маржу – основные причины выпусков CLO для менее кредитоспособных заемщиков, что является аналогией массовой выдачи низкокачественной ипотеки в середине нулевых. Нынешний рост объемов высокорискованных кредитов привел к заметному росту вложений в CLO, что вкупе с падением качества бумаг может создать предпосылки для довольно печального сценария. Рынок CDO в 2009 году насчитывал порядка $640 млрд, а текущий объем мирового рынка CLO уже оценивается порядка $750 млрд (сравнение рынков CDO накануне кризиса и текущего состояния рынка CLO можно посмотреть здесь https://www.bis.org/publ/qtrpdf/r_qt1909w.htm)
В этой связи инвестбанки, в частности, Citi и Morgan Stanley, обращают особенное внимание на продолжающееся (и усилившееся в последнее время) расширение спреда в доходностях, имеющих одинаковый неинвестиционный рейтинг ВВ корпоративных бондов и CLO https://t.me/russianmacro/6441. С середины прошлого года по настоящий момент спред расширился с 2 до практически 6%.
Вывод однозначен – инвесторы начали избавляться от CLO неинвестиционного рейтинга. И в свете того, что за последний год ведущие рейтинговые агентства стали все чаще понижать рейтинги CLO (это зачастую лишает конечного заемщика возможности рефинансировать кредит, и риск неплатежа возрастает), и в разряд неинвестиционных CLO переходит все больше выпусков, down-тренд в их стоимости и качестве будет продолжаться. И, собственно, нет никаких гарантий, что рано, или поздно распродажи не затронут и инвестиционный сегмент.
✓
Обзор подготовлен аналитиками MMI Research Group.

ПРОГНОЗЫ ПО МЕКСИКЕ УХУДШАЮТСЯ
Банк Мексики опубликовал квартальный обзор, объявив о существенном пересмотре прогнозов. Прогноз по росту ВВП в этом году понижен до (-0.2)-0.2% vs 0.2-0.7% три месяца назад, в 2020г – 0.8-1.8% vs 1.5-2.5% ранее. Прогноз по счету текущих операций на 2019г снижен с 1.2 до 0.5% ВВП, на 2020г – с 1.6 до 1.4% ВВП. Прогноз по инфляции остался в районе таргета – 3%.

На валютных рынках Латинской Америки по-прежнему неспокойно. После того, как чилийский песо в очередной раз обновил вчера исторический минимум, ЦБ Чили объявил о проведении интервенций. Они начнутся в понедельник и могут продлиться до конца мая. Всего Банк Чили намерен продать до $20 млрд, что составляет почти что половину (!) золотовалютных резервов ЦБ. При этом у Чили отрицательный current account (в этом году будет около $10 млрд) и под $200 млрд внешнего долга (статистику Чили по внешнему долгу можно посмотреть здесь: https://si3.bcentral.cl/Siete/secure/cuadros/arboles.aspx). Плюс ко всему ещё и медь в этом году подешевела.  
Протесты в стране, в ходе которых были убиты, по меньшей мере, 26 человек, 13 тысяч ранены и 25 тысяч арестованы, продолжаются.
Ранее:
•  Банк Бразилии проводит интервенции https://t.me/russianmacro/6436  
•  Рынки Латинской Америки – угроза для инвесторов в EM https://t.me/russianmacro/6437

ЦБ Южной Кореи на состоявшемся сегодня заседании сохранил ключевую ставку на уровне 1.25%, но дал сигнал о возможности дальнейшего смягчения кредитно-денежной политики в 2020г. ЦБ ухудшил прогноз по росту ВВП и предупредил, что слабость экономики будет сохраняться до середины следующего года, а во втором полугодии ситуация начнет плавно улучшаться.
С начала года корейцы дважды снижали ставку. Годовой показатель инфляции в Южной Корее на конец октября составлял 0.0%. В ноябре, как ожидается, он мог увеличиться до 0.5%.

Продолжаем знакомить Вас с прогнозами инвестбанков на следующий год. Сегодня взгляд City на экономику США. Взгляд этот очень оптимистичный, выше консенсуса. Замедление роста ВВП предполагается всего лишь до 2% (2.3% в 2019г), безработица остается на рекордно-низких уровнях (3.5%), инфляция возвращается к таргету (Core PCE Deflator – 2.0%), ФРС сохраняет ставку на текущем уровне (правда, аналитики City всё-таки отмечают, что этот прогноз имеет downside risk). Ожидается и восстановление промышленного сектора после провала в этом году (рост ISM PMI mfg до 55 пунктов уже во 2-м кв).
На мой взгляд, маловероятный сценарий. Слишком всё гладко и ровно. Так не бывает. Особенно на таком фоне, который мы наблюдаем сейчас (торговые войны, замедление Китая, перегретый фондовый рынок, резко ускорившееся надувание пузыря в сегменте рискованных кредитов (CLO), дестабилизация в Латинской Америке, грядущие президентские выборы). Где-то, да рванёт...

ОПРОС ЧИТАТЕЛЕЙ MMI: ЭКОНОМИЧЕСКИЕ НАСТРОЕНИЯ В НОЯБРЕ ПРОДОЛЖАЛИ УЛУЧШАТЬСЯ
Традиционный ежемесячный опрос https://t.me/russianmacro/6434, проводившийся на нашем канале 27-29 ноября, зафиксировал небольшое улучшение восприятия экономической действительности читателями MMI. Улучшение экономических настроений фиксируется третий месяц подряд.  
Индекс MMI ESI вырос в ноябре с 27.5 до 28.5 пунктов, что явилось максимальным значением с марта 2018г. Индекс, характеризующий оценку текущей экономической ситуации, поднялся с 28.5 до 29.0 пунктов (максимум с марта 2018г); индекс, характеризующий ожидания, вырос с 26.5 до 28.0 пунктов (максимум с февраля 2018г).

ОПРОС MMI ESI: ЧИСЛО ОПТИМИСТОВ ДОСТИГЛО МАКСИМАЛЬНОГО ЗНАЧЕНИЯ ЗА ПОСЛЕДНИЕ ПОЛТОРА ГОДА – 13%
Рост индекса MMI ESI, наблюдающийся в сентябре-ноябре, отражает, прежде всего, стабилизацию текущей ситуации. Резко сокращается доля тех, кто констатирует ухудшение в экономике или ждёт дальнейшего ухудшения. В то же время число тех, кто видит улучшение или ждёт его, по-прежнему, остается очень невысоким. Тем не менее, число оптимистов всё-таки немного увеличилось – ещё в июле августе их было всего лишь 6-7%, сейчас же уже 13%.

СТАВКИ ПО ИТОТЕКЕ НА ИСТОРИЧЕСКОМ МИНИМУМЕ
Средняя ставка по рублёвым ипотечным кредитам опустилась в октябре с 9.68 до 9.40% годовых – это минимальный уровень за всю историю наблюдений (на минимуме прошлого года ставка опускалась до 9.41%).
Нет сомнений, что в ближайшее время снижение ипотечных ставок продолжится, и в 1-м кв 2020г мы, скорее всего, увидим этот показатель ниже 9% годовых.

ИПОТЕЧНОЕ КРЕДИТОВАНИЕ ЗАМЕДЛЯЕТСЯ НАМНОГО БЫСТРЕЕ, ЧЕМ ПОТРЕБИТЕЛЬСКОЕ!
В октябре объём портфеля ипотечных кредитов увеличился на 0.5% мм и 17.2% гг (в сентябре было 1.5% мм и 18.3% гг)
Для сравнения портфель прочих кредитов населению увеличился в октябре на 1.1% мм и на 21.5% гг (в сентябре было 1.7% мм и 22.5% гг)
Получается, что закручивание гаек на рынке потребительского кредитования пока достаточно умеренно повлияло на этот рынок, а вот ипотечное кредитование, напротив, тормозит весьма бодро. Напомним, что ранее Минэк призывал ЦБ агрессивней снижать ставку и зажимать потребкредитование, заявляя, что в этом случае банки начнут активней выдавать ипотечные кредиты и кредитовать корпоративный сектор. Пока этот прогноз Минэка не оправдывается..