ЭКОНОМИКА США: СИЛЬНЫЙ ПОТРЕБИТЕЛЬСКИЙ СПРОС НА ФОНЕ ПРОМЫШЛЕННОГО СПАДА
Опубликованная в пятницу статистика по США подтвердила ухудшение ситуации в промышленном секторе, о чем ранее уже сигнализировали индексы PMI https://t.me/russianmacro/6275. В то же время потребительский спрос, судя по динамике розничных продаж, пока ещё остается достаточно сильным.
•  Промышленность: -0.8% мм (ожидалось -0.4%) и -1.13% гг vs -0.07% гг в сентябре
•  Розничные продажи: 0.3% мм (ожидалось 0.2%) и 3.10% гг vs 4.07% гг в сентябре

ИНФЛЯЦИОННЫЕ ОЖИДАНИЯ В НОЯБРЕ СНИЗИЛИСЬ С 7.8 ДО 7.4%
Опрос, проводившийся на нашем канале 14-16 ноября, зафиксировал дальнейшее снижение как оценки наблюдаемой инфляции https://t.me/russianmacro/6348, так и инфляционных ожиданий https://t.me/russianmacro/6349.
Медианная оценка наблюдаемой инфляции составила 7.4% vs 7.9% в октябре. Медианная оценка инфляции, ожидаемой в следующие 12 месяцев, составила 7.4% vs 7.8% в октябре. Инфляционные ожидания находятся на минимуме с февраля прошлого года.
Снижение инфляционных ожиданий расширяет пространство для дальнейшего смягчения кредитно-денежной политики. Я практически не сомневаюсь, что в первой половине следующего года мы увидим ключевую ставку на уровне 6% (сейчас – 6.5%). Но снижение ставки на декабрьском заседании пока под вопросом.

SAUDI ARAMCO объявила цену размещения акций.
Исходя из цены размещения ($8-8.53 за акцию) вся компания оценена в $1.6-1.7 трлн. В ходе IPO будет размещено 1.5% акций, что позволит пополнить бюджет королевства на $24-25.6 млрд.
Институциональные инвесторы могут подавать заявки до 4 декабря, частные – до 28 ноября. Итоги размещения – 5 декабря.
===========
ВСЕГО АКЦИЙ – 200 млрд
К ПРОДАЖЕ НА IPO – 3 млрд акций (1.5%)
ЦЕНА ПРЕДЛОЖЕНИЯ ЗА АКЦИЮ (SAR): 30 – 32
ЦЕНА ПРЕДЛОЖЕНИЯ ЗА АКЦИЮ (USD): 8.0 - 8.53
ВЫРУЧКА ОТ ПРОДАЖИ АКЦИЙ: $24.0 - $25.6 млрд
КАПИТАЛИЗАЦИЯ КОМПАНИИ: $1.6 - $1.7 трлн
ПРОСПЕКТ ЭМИССИИ

Fitch не увидел ухудшений в экономике Белоруссии в связи с налоговым маневром со стороны России

Fitch подтвердил рейтинг Белоруссии на уровне «B» со стабильным прогнозом
В пресс-релизе отмечается, что прямой ущерб для Белоруссии от российского налогового маневра может составить $10.6 млрд в 2019-24гг при средней цене нефти $70. Однако в 2019г начавшийся налоговый манёвр не оказал большого давления на финансы Белоруссии и не привел к ухудшению параметров макростабильности. Инфляция в этом году составит 5.7% и 5.3% в 2020-21гг (средний для стран группы «B» показатель инфляции – 5.0%). В 2021г Белоруссия намерена официально перейти к режиму инфляционного таргетирования и снизить целевой показатель инфляции до 4%.
https://www.fitchratings.com/site/pr/10101987

ЭКОНОМИКИ СТРАН ЮВА ЗАМЕДЛЯЮТСЯ
Продолжают выходить первые оценки ВВП за 3-й квартал. Регион юго-восточной Азии замедляется вместе со всем миром, но в целом картина здесь пока выглядит лучше, чем в Европе и Латинской Америке.
В Малайзии рост замедлился до 4.4% гг vs 4.9% гг во 2-м кв. В Таиланде рост ВВП в 3-м кв составил 2.4% гг vs 2.3% гг во 2-м кв. Правительство Таиланда снизило прогноз роста ВВП в этом году с 2.7-3.2% до 2.6%; прогноз на следующий год – 2.7-3.7%.
А в Гонконге, где продолжаются протесты, в пятницу была подтверждена предварительная оценка 3-го квартала. Как и сообщалось ранее, падение ВВП в 3-м кв составило 3.2% по отношению к предыдущему кварталу и -2.9% гг. Экономика страны на фоне протестов оказалась в глубокой рецессии.  
Ранее, ВВП за 3-й кв:
Индонезия и Филиппины https://t.me/russianmacro/6306

Свежий рисёч Morgan Stanley по рынку акций США. Базовый сценарий:
•  S&P500 – 3000 на конец 2020г (-4% к текущему уровню)
•  Нулевой рост прибыли на акцию
•  Целевой уровень P/E – 17.0x
В «медвежьем» сценарии: снижение индекса на 12% от текущих уровней при падении прибылей на акцию на 5%
В «бычьем» сценарии: рост индекса на 4% к текущим уровням при увеличении прибылей на 5%
Как видно из этих цифр, даже бычий сценарий обещает инвесторам очень низкую доходность от инвестиций в американские акции в следующем году

Morgan Stanley разослал клиентам Global Macro Outlook 2020. Очень оптимистичный взгляд на мировую экономику, предполагающий, что уже в 1-м кв 2020г мировой экономический рост начнёт ускоряться и к концу года достигнет 3.4% гг по сравнению с 2.9% во втором полугодии 2019г. Основной вклад в ускорение внесут развивающиеся экономики, в то время как в экономиках развитых стран динамика будет оставаться достаточно вялой, и оживление начнется лишь под конец года.
Прогноз по России предполагает ускорение роста ВВП до 1.7% в 2020г и до 2.0% в 2021г, при этом рост инвестиций ускорится до 3.6%. В этом году аналитики MS оценивают рост российской экономики на 1.2%.

Аналитики Morgan Stanley прогнозируют увеличение (!) инфляции как в развитых, так и в развивающихся экономиках в 2020г. На этом фоне дальнейшее снижение ставок в США и Еврозоне не ожидается. В развивающихся странах ставки достигнут локального минимума в 1-м квартале, после чего стабилизируются до конца 2021г. В конце 2021г цикл ставок развернётся вверх.
Прогноз по России предполагает снижение ключевой ставки на декабрьском заседании до 6.25% и до 6% в 1-м кв 2020г. Более глубокого снижения ключевой ставки аналитики MS в этом цикле не видят.
==============
На мой взгляд, прогнозы MS отличаются излишним уровнем оптимизма. Я не разделяю этот view, считая, что в 2020г мы увидим как дальнейшее ухудшение глобальной экономической конъюнктуры, так и продолжение цикла снижения ставок в мире.

ЕЖЕНЕДЕЛЬНЫЙ ОБЗОР ПО ДОЛГОВЫМ РЫНКАМ EM ОТ ИК ЛОКО-ИНВЕСТ
Пока S&P500 пробивал исторические максимумы с конца октября, спред по US HY корпоративным бондам немного расширился (с 23 окт), а рост по total return индексу вообще отсутствовал. Иными словами, ралли на фондовом рынке и недавнее падение UST не нашло отражения в рисковых корпоративных евробондах. Это еще одна причина, по которой мы не покупаем идею существенного наращивания риска.

SPO Детского мира скорее всего пройдёт с большим дисконтом к рынку

Одна из горячих тем дня на российском фондовом рынке - размещение акций Детского мира. Основные владельцы компании - АФК Система и Российско-Китайский инвестиционный фонд объявили о продаже рынку сразу 20% акций.
Очень часто продажа контролирующим акционером большого пакета акций свидетельствует о том, что перспективы роста бизнеса ухудшились, и большого потенциала для дальнейшего роста акций собственник уже не видит. В случае Детского мира это похоже на правду.
Во-первых, при сложившейся модели экономического роста внутренний потребительский спрос будет оставаться очень слабым ещё, как минимум несколько лет. Никаких факторов для восстановления реальных располагаемых доходов населения я не вижу, о чем неоднократно писал.
Во-вторых, демография. Волна идёт вниз и ранее второй половины 20-х годов не развернётся. Количество детей до 12 лет в ближайшие 5 лет будет только снижаться, что признает и сама компания в презентации для инвесторов.
В-третьих, доля Детского мира на рынке детских товаров уже близка к 25%, что близко к предельной доле, разрешённой ФАС.
В-четвертых, Детский мир уже платит предельно возможные дивиденды в 100% прибыли. Наиболее яркие кейсы переоценки стоимости компаний в России в последние годы были связаны с изменением дивидендной политики. Но в случае акций в Детского мира этот фактор уже отработан.  
Полагаю, что размещение пакета может пройти со значительным дисконтом к текущим ценам, скорее всего, он будет не менее 10-15% от текущих цен. Каким будет стоимость размещения на самом деле станет известно уже на этой неделе.
Напомню, что размещение акций Детского мира в конце 2017г происходило с 11-процентным дисконтом к рынку https://t.me/russianmacro/603.

В то время как индекс PMI mfg, характеризующий конъюнктуру в обрабатывающей промышленности, остаётся на многолетних минимумах в области рецессии https://t.me/russianmacro/6269, индекс производства в обрабатывающих отраслях (версия Росстата) демонстрирует не просто уверенный рост, но сильное ускорение! В октябре этот индекс вырос на 3.7% гг vs 3.2% гг в предыдущем месяце. Такой большой и длительной дивергенции между PMI и Индексом обрабатывающих отраслей ещё не наблюдалось. Это обстоятельство вызывает серьёзные вопросы к данным Росстата.
В то же время данные Росстата по добывающим отраслям начинают приходить в соответствие с динамикой добычи углеводородного сырья https://t.me/russianmacro/6283. В октябре рост здесь замедлился до 0.9% гг vs 2.5% гг в сентябре и 3.1% гг в августе.

Не считаю себя глубоким специалистом по пенсионной реформе, но жизненный и профессиональный опыт (в своё время активно участвовал в управлении пенсионными накоплениями и продвижении этой темы в массы), и наблюдения за бесконечными метаниями государства в реформировании пенсионной системы, позволяют сформулировать следующие тезисы:
• Никакая добровольная пенсионная накопительная система эффективно работать у нас не будет (только обязательная!); для добровольной системы, как мне кажется, необходим другой уровень дохода – раза в два-три выше
• Сейчас, когда сформированы существенные ресурсы, и правительство не может определиться с тем, как же начать тратить ФНБ, самое время подумать о размораживании накопительной пенсионной системы; наличие длинных пенсионных накоплений впрямую отвечает задачам перехода к инвестиционной модели роста
• Рассекретьте данные по льготным категориям пенсионеров; есть большие подозрения, что вечная несбалансированность пенсионных доходов и расходов во многом связана с этими льготами (отдельный вопрос о справедливости этих льгот)
• Ну и, конечно, пенсионную реформу бессмысленно рассматривать в отрыве от экономики; пока мы не вернёмся на траекторию устойчивого роста 3.5-4%, пенсионная тема будет оставаться вечной головной болью
Прямой эфир на ОТР

ОЧЕНЬ ОПАСНАЯ КАРТИНКА ДЛЯ АМЕРИКАНСКИХ АКЦИЙ
На этом графике спрэд американских корпоративных облигаций с рейтингами ниже инвестиционного (High Yield, жёлтая линия, обратная ось справа) и индекс S&P500 (зелёная линия, шкала слева).
Достаточно редкая ситуация – рынок акций чуть ли не ежедневно обновляет исторические максимумы, а спрэды облигаций HY расширяются! Иными словами, рост акций происходит на фоне роста рисков. Учитывая, что ещё и VIX находится на годовых минимумах (12.9 пункта), можно уверенно утверждать, что очень скоро в американских акциях случится приличная коррекция.

Агентство Fitch подтвердило рейтинг российского производителя удобрений Фосагро на уровне ВВВ- со стабильным прогнозом.
В пресс-релизе отмечается, что Fitch ожидает сохранения рентабельности (EBITDA Margin) в ближайшие 4 года на уровне выше 30% и снижения долговой нагрузки (FFO leverage) c 2x до 1.5x к 2022г.

В отличие от Росстата https://t.me/russianmacro/6375 специалисты ЦМАКП зафиксировали в октябре достаточно существенное снижение индекса промышленного производства: -0.5% мм с устранением сезонных и календарных факторов (0.3% мм sa у Росстата). Рост «год к году» ЦМАКП оценил в 1.8% (2.6% у Росстата).
В обрабатывающей промышленности ЦМАКП также, как и Росстат, усмотрел рост, но более скромный: 0.3% мм sa и 3.0% гг (у Росстата: 3.7% гг). Основной вклад в этот рост внесла нефтепереработка.

КИТАЙ ПРОДОЛЖАЕТ ПЛАВНОЕ СМЯГЧЕНИЕ МОНЕТАРНОЙ ПОЛИТИКИ
Ускорение инфляции https://t.me/russianmacro/6330 не помешало Народному Банку Китая (НБК) продолжить смягчение кредитно-денежной политики. Сегодня ключевая ставка НБК, в качестве которой выступает 1Y LPR (Loan Prime Rate) – ставка по кредитам на 1 год первоклассным заёмщикам, была снижена с 4.20 до 4.15% годовых. Это уже третье снижение за последние месяцы, ещё в конце июля данная ставка находилась на уровне 4.31%.
Решение НБК широко ожидалось, поэтому большого влияния на рынок не оказало. Многие участники рынка полагают, что в ближайшие месяцы Китай может начать более решительно снижать ставки.

FITCH НЕ ОЖИДАЕТ ЗАВЕРШЕНИЯ ТОРГОВОЙ ВОЙНЫ

Fitch подтвердил рейтинг Китая на уровне А+ со стабильным прогнозом https://www.fitchratings.com/site/pr/10102358.
Аналитики Fitch ожидают, что рост экономики Китая в 2020г замедлится до 5.7%, при этом в свои модели Fitch закладывает реализацию всего набора объявленных тарифов в рамках торгового противостояния с США.
Fitch ждёт активной поддержки экономики за счет бюджетной политики, прогнозируя, что общий дефицит государственного бюджета вырастет до 6.0% ВВП в 2019 году, увеличившись на 3.5 п.п. с конца 2017 года. В 2020г дефицит бюджета увеличится до 6.3% ВВП, но затем сократится до 5.5% в 2021 году.

Обратил внимание, что последнее время аналитики инвестбанков стали всё чаще использовать различные индикаторы, рассчитанные на основе машинного анализа большого объёма данных (big data, machine learning). Что это – дать моде или, действительно, новые технологии на службе инвесторов – сказать сложно, также как и оценить предиктивные свойства таких индикаторов.
На картинке – один из таких индикаторов от HSBC, показывающий вероятность коррекции на глобальном рынке акций в ближайшие 4 недели. Сигнал однозначный – вот-вот грохнется.
Ранее: дивергенция между рынком акций и спрэдами high yield https://t.me/russianmacro/6378

❗️Газпром – раскрытие стоимости
Цитаты из Interfax

•  ГАЗПРОМ МОЖЕТ ПРОДАТЬ ЕЩЕ ЧАСТЬ КВАЗИКАЗНАЧЕЙСКОГО ПАКЕТА НА МОСБИРЖЕ ДО КОНЦА ГОДА - ЗАМПРЕД САДЫГОВ
•  ЗАДАЧА РЕШЕНИЯ О ВОЗМОЖНОСТИ ПРОДАЖИ ГАЗПРОМОМ КВАЗИКАЗНАЧЕЙСКИХ БУМАГ - ЛИКВИДАЦИЯ ДАВЛЕНИЯ ЭТОГО ПАКЕТА НА КАПИТАЛИЗАЦИЮ ПАО - ЗАМПРЕД САДЫГОВ
•  ГАЗПРОМ НЕ СПЕШИТ С ПРОДАЖЕЙ КВАЗИКАЗНАЧЕЙСКИХ БУМАГ - ЗАМПРЕД САДЫГОВ /ИФ/
•  ПРАВЛЕНИЕ ГАЗПРОМА РАССМОТРИТ НОВУЮ ДИВИДЕНДНУЮ ПОЛИТИКУ 5 ДЕКАБРЯ (в процессе окончательной доработки документа компания работала над формулировками расчета дивидендов, чтобы инвесторы могли самостоятельно определить прогнозные выплаты на основе отчётности по МСФО. Компания намерена очищать базу расчета дивидендов от бумажной составляющей, которая появляется в результате переоценки валютного долга)

============
Продажа казначейского пакета акций на бирже может, конечно, оказать краткосрочное давление на цены. Но намного важнее сам факт избавления от этого пакета. Это, безусловно, важнейший шаг, направленный на раскрытие стоимости газового монополиста. Как и новая дивидендная политика.

❗️Из выступления Председателя Банка России Эльвиры Набиуллиной в Госдуме
Цитаты Reuters

•  ЗАДЕРЖКА В БЮДЖЕТНЫХ РАСХОДАХ ОКАЗАЛА СДЕРЖИВАЮЩЕЕ ВЛИЯНИЕ КАК НА РОСТ В ПЕРВОМ ПОЛУГОДИИ, ТАК И НА БОЛЕЕ БЫСТРОЕ СНИЖЕНИЕ ИНФЛЯЦИИ
•  БОЛЕЕ БЫСТРОЕ СНИЖЕНИЕ ИНФЛЯЦИИ ПРОИЗОШЛО ВО МНОГОМ ИЗ-ЗА ЗАДЕРЖКИ В БЮДЖЕТНЫХ РАСХОДАХ
•  ЕСЛИ БЫ МЫ ПОНИМАЛИ РЕАЛЬНЫЙ ГРАФИК РАСХОДОВАНИЯ, ТО, ВОЗМОЖНО, МОГЛИ БЫ РАНЬШЕ ПРИСТУПИТЬ К СНИЖЕНИЮ КЛЮЧЕВОЙ СТАВКИ
•  СЕЙЧАС БЮДЖЕТНАЯ ПОЛИТИКА ИЗ СДЕРЖИВАЮЩЕЙ РОСТ СТАНОВИТСЯ ПОДДЕРЖИВАЮЩЕЙ ЕГО
•  НАДЕЕМСЯ, ЧТО БУДЕТ ВЫБРАН ВАРИАНТ ТРАТ ФНБ, ПРИ КОТОРОМ СОХРАНИТСЯ СТАБИЛИЗИРУЮЩИЙ ЭФФЕКТ БЮДЖЕТНОГО ПРАВИЛА
•  ВАЛЮТИЗАЦИЯ КРЕДИТОВ НЕФИНАНСОВЫХ ОРГАНИЗАЦИЙ СНИЗИЛАСЬ С ПОЧТИ 40% В 15Г ДО 24,5% СЕЙЧАС
•  У БАНКОВ ДОСТАТОЧНО КАПИТАЛА И СВОБОДНЫХ СРЕДСТВ ДЛЯ РАСШИРЕНИЯ КРЕДИТОВАНИЯ
•  ИНВЕСТИЦИОННУЮ АКТИВНОСТЬ ПРЕДПРИЯТИЙ СДЕРЖИВАЮТ НЕ СТОЛЬКО СТАВКИ, СКОЛЬКО КАЧЕСТВО ДЕЛОВОГО КЛИМАТА И ОБЩАЯ ЭКОНОМИЧЕСКАЯ НЕОПРЕДЕЛЕННОСТЬ
•  НИЗКИЕ ТЕМПЫ РОСТА ЭКОНОМИКИ В ЭТОМ ГОДУ НЕ МОГУТ НЕ ВЫЗЫВАТЬ БЕСПОКОЙСТВА
•  ЭТО СВЯЗАНО С ВРЕМЕННЫМИ ЯВЛЕНИЯМИ, В ТОМ ЧИСЛЕ ЗАДЕРЖКОЙ В БЮДЖЕТНЫХ РАСХОДАХ, НО ВО МНОГОМ – СО СТРУКТУРНЫМИ ФАКТОРАМИ
==============
Нас, конечно, больше всего интересуют сигналы ЦБ относительно ставок, особенно, учитывая, что декабрьское решение ЦБ по ставке пока совсем неочевидно. В этом выступлении таких явных сигналов не прозвучало. Но важно, что ЦБ совершенно не паникует по поводу резко снизившейся инфляции, давая понять, что тут основную роль сыграли временные факторы. А раз так, то нет и поводов для дальнейшего агрессивного снижения ставки. Вдобавок эти временные факторы сейчас начинают разворачиваться в обратную сторону (догоняющий рост бюджетных расходов + ожидаемые решения по расходованию ФНБ).
Посмотрим, какая выйдет сегодня недельная инфляция. Я пока начинаю склоняться к тому, что в декабре нас ждёт unchanged.