Один из тактических фаворитов, о котором "Капитал" писал в начале декабря, KWEB вчера достиг первой обозначенной цели. Не так быстро, как я ожидал, но все же. Причем, не просто достиг, а с гэпом закрылся сразу на 1$ выше предыдущего локального максимума, прибавив почти 9% за неполных 3 месяца. На обновленном графике хорошо видно, как бывший сектор-аутсайдер набирает обороты и в абсолютном выражении, и относительно широкого индекса развивающихся рынков (соотношение KWEB/EEM).
Тот декабрьский пост предполагал, что после того, как цена обновит предыдущий максимум (что произошло вчера) на горизонте 2 месяцев она может вырасти до 52,5-53$ (то есть, еще на 10-11%). Прогнозировать ничего не собираюсь, ибо это бессмысленно, но предположу, что если с переговорного фронта между США и Китаем не начнут поступать негативные сюрпризы, то эта цель вполне достижима. Правда, учитывая высокую волатильность инструмента, вряд ли этот путь будет гладким, и к этому тоже нужно быть готовым с таким "зверем" в портфеле.

​​Вы, наверное, заметили, что китайский рынок акций после продолжительного периода если не забвения, то "нелюбви", все активнее возвращается на радары инвесторов. Мы начали обращать на него пристальное внимание ещё осенью, а сейчас фокусируемся на нем ещё раз.

Вчера был пост про очень перспективную, но все же нишевую историю- ETF на акции китайских интернет-компаний. Сегодня предлагаю взглянуть на широкий индекс Шанхайской биржи. Оценка его долгосрочной динамики, я считаю, может быть очень полезной для инвесторов с длинным горизонтом и готовых покупать ЕМ и Китай, в частности.

На графике ниже показана динамика индекса за почти 30 лет в месячном масштабе. Сверху- сам индекс, снизу- его относительная динамика против индекса S&P-500. Лично я обращаю внимание на следующее:

- если в последний день февраля не произойдёт резкого падения Китая, то соотношение Китай/США закроется выше 12-месячной средней впервые с 2016 года. Это повысит вероятность того, что начался новый цикл опережающей динамики китайских акций

- аналогично, для самого индекса - закрытие февраля может стать первым за год выше 12-месячной средней

- уровень, на котором сейчас торгуется соотношение Китай/США, близок к историческим минимумам, которые за четверть века тестируются всего в 5-й раз

- наконец, такое интересное наблюдение. Как бы кто ни относился к использованию такого простого инструмента теханализа, как скользящая средняя, против фактов не попрешь. И хотя значение "200" используется многими и давно всем известно, оно почему-то чаще работает, чем нет. Причём, независимо от таймфрейма (часы, дни или месяцы). Вот и сейчас, на графике индекса видно, что цена решила оттолкнуться и начать расти не откуда-нибудь, а ровно с уровня 200-месячной средней (выделена красным на графике). Возможно, это просто совпадение, утверждать не буду. Пусть будет совпадение, скептикам будет проще это пережить

Короче говоря, когда я смотрю на все эти сочетания и совпадения, то понимаю, что китайским акциям в долгосрочном портфеле, с горизонтом от 3 лет и больше, должно быть уделено достойное внимание. Это, естественно, не отменяет краткосрочных рисков. Но стоит помнить, что для большинства инвесторов основные доходы делаются не на активной торговле, а на правильном выборе стратегии и затем её терпеливом исполнении. Я думаю, что у китайского рынка акций есть хорошие шансы подтвердить этот постулат через несколько лет.

​​Вышел ежегодный отчет банка Credit Suisse  на тему "Global Investment Returns Yearbook 2019" (пока сокращенная версия)- достойный продолжатель настольной книги любого уважающего себя "аллокатора активов" "Триумф оптимистов" .

Рекомендую для общего развития пробежаться по этому исследованию всем, кто так или иначе интересуется финансовыми рынками. Для этого даже не понадобится глубокого знания английского, так как много графической и цифровой информации, а комментарии понятны интуитивно. Очень освежает и "возвращает на землю" две категории начинающих и/или наивных инвесторов: тех, кто в качестве объекта инвестирования рассматривает только локальный российский рынок и тех, кто хочет "практически без риска делать" 20-30% годовых в долларах.

В качестве иллюстрации привожу здесь 2 картинки из отчета. На одной показано, как изменились доли разных стран в мировой капитализации рынков акций за 120 лет (между 1899 и 2019 гг). Постарайтесь найти на свежей диаграмме Россию.

На второй приведены реальные (с учетом инфляции) доходности в долларах США финансовых рынков разных стран и регионов c 1900 по 2018 гг. Это необходимая информация для оценки будущих ожиданий по диверсифицированному портфелю.

​​​​Сегодня последний день месяца, и как бы он не завершился в американскую сессию, уже понятно, что индекс S&P-500 закрывается в плюс 2 месяца подряд, в январе и феврале.

Думаю, для интересующихся рыночной статистикой будет интересно узнать, какова была динамика рынка в оставшиеся 10 месяцев в предыдущих таких случаях.

В таблице ниже (источник на ней указан) видно, что в подавляющем большинстве случаев (29 из 34, 85% hit ratio) после "плюсовых" января и февраля период март-декабрь тоже был плюсовым, причём с хорошей средней доходностью 11% за 10 месяцев.

Из 5 исключений 3 наиболее брутальных приходятся на 1930-е годы, период Великой Депрессии. Сейчас, слава Богу, об этом речи нет- экономика США пока растёт. Ещё одно исключение случилось в 1987 году, и его причиной был коллапс рынка на 22,6% за один день 19 октября ("чёрный понедельник").) Такое, конечно, исключать нельзя - чёрные лебеди летают все ниже. Но вот делать ли это своим базовым сценарием- дело вкуса, лично я бы не стал.

А, в целом, статистика говорит в пользу того, что, несмотря на возможный и даже вероятный откат (не удивлюсь увидеть его уже в марте), по итогам года инвесторы в акции останутся довольны.

"Бесплатные ETF" - новая реальность.

Пока крупнейшие управляющие компании ведут ценовые войны, постоянно снижая комиссии, а отраслевые аналитики спорят, кто же из УК первым запустит ETF с нулевой комиссией за управление, всех опередил новый игрок.

Небольшая (фактически, стартап) УК Social Finance подала на регистрацию правила 4 ETF, в двух из которых management fee отсутствует вообще, а ещё в двух отсутствует в первый год, но затем может быть увеличена до 0,19% годовых по решению компании.

Два фонда, в которых комиссия за управление не предусмотрена, это ETF не на привычные традиционные индексы, а "смарт-бета" продукты. То есть, сначала создаётся специальный индекс, а затем уже формируется фонд, призванный реплицировать его динамику.

Первый индекс, созданный в кооперации с известным индекс-провайдером Solactive, называется Solactive SoFi 50 US Growth. Из 1000 крупнейших по капитализации компаний США отбираются 50 получивших наивысший скоринг по фундаментальным критериям роста, таким как, например, темпы роста прибыли на акцию за квартал и за год. То есть, это фактически довольно концентрированный портфель акций категории "large- and mid-cap growth".

Второй "бесплатный" ETF SoFi Gig Economy  поинтереснее, но и рискованнее. Он основан вообще на собственном индексе УК и представляет собой не что иное, как активно управляемый индекс компаний "новой экономики": e-commerce, финтех, софт, мессенджеры и далее в этом роде. Для любопытных в правилах все подробно описано (и риски тоже).

Большие компании пока думают. Их опасения связаны с тем, что бесплатные пассивные продукты являются коммерчески невыгодными до достижения определенных объёмов, а получение по-настоящему больших объёмов в управление под вопросом, так как крупные клиенты с подозрением относятся к бесплатным продуктам. Они думают, что за красивой ширмой бесплатности могут скрываться непонятные риски. Возможно, небезосновательно.

С другой стороны, если новые продукты от SoFi наберут серьёзные объёмы, я уверен, что и "крупняк" быстро начнёт заполнять новую нишу. Продолжаем с интересом наблюдать и радоваться тому, что хоть где-то в отрасли управления активами происходит что-то интересное.

​​Золото- сезонность- коррекция

Несмотря на то, что долгосрочные перспективы золота пока не изменились и при условии пробоя зоны 1365-1375 станут уверенно позитивными, начавшаяся коррекция полностью вписывается в сезонный паттерн. На графике ниже показана сезонность золота за последние 20 лет. Конец февраля, как видно, как раз и является локальным максимумом, а в течение марта динамика золота слабеет. Это означает, что за последние 20 лет в марте золото чаще не росло или падало. Никаких гарантий того, что оно именно упадет в марте 2019 года, это не дает, но создает "встречный ветер", достаточно сильный, чтобы против него не... играть очень агрессивно.

Я считаю динамику в марте очень важной не саму по себе, а с точки зрения дальнейших перспектив золота. Если цена на фоне слабой сезонности сможет упасть не очень сильно, а еще лучше, задержаться в боковике, это создаст хорошие предпосылки для роста позже, когда ветер сменится на попутный (подсказки ищите на графике сезонности). Проецируя это на цену, я бы предположил, что способность золота на коррекции удержаться выше январских минимумов 1270-1275, будет хорошим знаком. И, наоборот, неспособность сделать это повысит вероятность того, что процесс консолидации и формирования долгосрочного разворота (напомню, что это обновление максимумов на 1365-1375) может затянуться на неопределенное время.

​​Инвестируй, как Goldman Sachs.

Сегодня хочу познакомить вас с одним интересным продуктом, который до сих пор проходил мимо моего внимания.

Многие, наверное, слышали, что у Голдманов есть своя in-house модель, которая мониторит крупнейшие хедж-фонды, отбирает среди их "лонгов" те акции, которые наиболее часто встречаются в топ-10 позиций портфелей и на основе этих VIP-позиций составляет свой модельный портфель из примерно 50 акций. По сути, это попытка составить равновзвешенный портфель из самых "любимых" управляющими хедж-фондов бумаг. Чисто квантовый автоматизированный подход, без серьёзного влияния человеческого фактора на результат.

С одной оговоркой: отсутствие человеческого фактора на уровне продукта Голдманов. Это второй уровень. На первом уровне- при отборе конкретных акций в топ-10 позиций хедж-фондами, человеческий фактор очень силен.

Так вот, с 1 ноября 2016 года Goldman Sachs Asset Management запустил GVIP - ETF, который реплицирует этот модельный портфель. Подробнее о нем можно почитать тут и тут

Учитывая, что через 2 с лишним года после запуска СЧА фонда составляет всего 76 млн $, я могу предположить, что он используется компанией не как прибыльный бизнес, а как витрина для привлечения в стратегию крупных клиентов.

О том, насколько успешна такая стратегия управления, можете судить сами- результаты в сравнении с ETF на индекс S&P-500 на графике ниже. Я специально показал два варианта сравнения - с учётом дивидендов и без учёта (то есть, только по изменению цен активов). В обоих случаях GVIP опережает индекс с момента запуска. С учётом дивидендов разница в доходности за 2 года и 4 месяца составляет 8%, а без учёта дивидендов 12% в пользу GVIP. Это объясняется тем, что фаворитами хедж-фондов обычно являются акции с большим потенциалом роста, а они редко выплачивают высокие дивиденды.

Фактически, сравнение доходностей без дивидендов показывает, что любимые акции хедж-фондов, в среднем, растут заметно быстрее индекса. Максимальная просадка, наоборот, очень похожа (22% для GVIP и 21% для SPY), то есть, опережающий рост достигается не ценой более высокого риска. На мой взгляд, это является логичным, так как в топ-10 позиций попадают только те акции, которые аналитики хедж-фондов (далеко не глупые люди, получающие большие деньги), отбирают не на "отвяжись", а рискуя рабочим местом.

Сам Голдман рекомендует использовать этот свой ETF как продукт-сателлит, дополнение к "якорному" портфелю акций (видимо, индексному). Для обычного розничного инвестора это вполне адекватный совет, так как GVIP даёт возможность инвестировать "как хедж-фонд" всего за 0,45% годовых. С учётом опережения индекса, это более чем скромная комиссия. Тем более, что эта комиссия уже учтена в цене GVIP.

Более опытным инвесторам, возможно, будет интересно сделать следующий шаг и использовать 50 позиций в портфеле GVIP в качестве отправной точки (инвестиционной вселенной) для собственного дальнейшего анализа. Логика такая: если акции попали в VIP-лист, то они уже прошли довольно жёсткий отбор со стороны аналитиков топовых хедж-фондов, которые, скорее всего, по совокупности знаний, опыта и доступной для анализа информации не хуже нас с вами. А дальше уже можно применять к этим прошедшим первый фильтр акциям свои собственные методы (если они, конечно, есть), пытаясь ещё больше улучшить результат. Получится или нет, уже другой вопрос, но время точно сэкономит.

​​Спасение пенсионеров- дело рук самих пенсионеров (в молодости).

В принципе, для нас с вами это не новость, но вдруг у кого-то оставались сомнения?

На графике от Credit Suisse (внизу слева)  показан "уровень зависимости" для разных регионов- сколько работающих приходится на одного вышедшего на пенсию. В 1990-х годах все было терпимо, в 2017 уже намного хуже, а в 2040 по прогнозам будет совсем ужасно. Особенно в Японии, где соотношение станет 1:1, то есть один работающий должен будет за счет своих взносов содержать одного пенсионера. Отдельно по РФ у меня такой статистики нет, но не думаю, что ситуация лучше, чем в Европе. Поэтому делайте выводы, повышайте финансовую грамотность и инвестируйте правильно- то есть, надолго, регулярно и разнообразно.

А помочь в этом сможет график от AQR, одного из наиболее успешных квантовых фондов, на которой показаны ожидаемые реальные (после инфляции) доходности разных классов активо (внизу справа). Кстати, в январе 2019 эти доходности подросли по сравнению с январем 2018, хотя и не сильно. Также стоит отметить, что после долгого периода забвения вновь достойная роль в портфелях может быть отдана сырьевым рынкам. Среди инструментов с фиксированным доходом предпочтение отдано высокодоходным облигациям, а среди акций- не-американским рынкам.

​​По мнению банка JP Morgan (и я с ним согласен), несмотря на растущие риски краткосрочной коррекции, рынок акций еще далек от нового циклического максимума. Примерно на полпути, если считать с минимума декабря.

Фундаментальные причины: (а) пауза ФРС, (б) стабилизация кривой доходности, (в) разворот USD вниз, (г) перемирие в торговой войне и (д) стимулирующая политика Китая.

Технические причины указаны на графике ниже: (а) несмотря на 2-месячный рост, "бета" хедж-фондов и сбалансированных ПИФов все еще сильно ниже долгосрочных средних значений, то есть, управляющие далеко не в полной мере поучаствовали в ралли, (б) разница в притоках в фонды акций и облигаций на минимуме и разворачивается, (в) притоки розницы в циклические секторы до сих пор на минимуме, тогда как в защитные, наоборот, максимальны.

Важно повторить: это не отменяет вероятности коррекции, и начаться она может хоть завтра, но, в целом, картина больше напоминает 2015-2016 гг, когда индекс MSCI World с июля по январь потерял 18%, но затем за 2 года вырос на 43%. Сейчас цифры похожие: в 2018-2019 MSCI World упал на 19% (если считать с октября) и на 21% (если считать с июля, так как World  начал падать раньше США). А рост от минимума декабря пока составляет 16%. То есть, если согласно сценарию JP Morgan, у глобальных акций еще сохраняется значительный потенциал роста.

​​Любопытная статистика по индексу S&P-500. Для внутридневных трейдеров не только любопытная, но и полезная.

Если взять динамику SPY, индексного ETF на S&P-500, с 1993 года и препарировать ее по времени суток (график внизу слева), то окажется, что весь рост был достигнут за счет динамики в ночные часы, когда биржевые торги закрыты. Покупка SPY по цене открытия дня и продажа его по цене закрытия того же дня принесла бы совокупный убыток в размере 13,9% (оранжевая линия на графике). Но покупка SPY по цене закрытия дня и продажа по цене открытия следующего дня дала +634,2% (синяя линия). Для сравнения, результат пассивной "buy and hold" стратегии составил +531,9% за тот же период (серая линия).

Довольно контринтуитивные и в чем-то даже шокирующие данные. Как же так- получается, что "игра вслепую", то есть удержание позиции, пока рынок закрыт, оказалась прибыльным делом? Единственное логичное объяснение, которое приходит на ум- это реакция на отчетность компаний. Подавляющее большинство из них отчитывается уже после закрытия или перед открытием рынка. За указанный 25-летний период большинство сюрпризов относительно консенсуса были позитивные, и реакция на них следовала незамедлительно на внебиржевом рынке. Когда открывались официальные торги, цены сразу начинали отражать изменения, а в течение торгового дня, наоборот, постепенно успокаивались и даже немного корректировались.

Получается, что у внутридневных трейдеров SPY нет никакого статистического преимущества. Скорее, наоборот. Фьючерсных трейдеров это не касается, так как они имеют возможность отыгрывать новости в те часы, когда рынок акций закрыт.

Но это еще не все. Если взять только текущий 2019 год, то картина прямо противоположная (график внизу справа). С начала года успех приносила стратегия удержания позиции в течение торгового дня (желтая линия), а перенос позиции овернайт, наоборот, принес небольшой убыток (голубая линия). Почему так- вопрос дискусионный, у меня нет однозначного ответа. Могу лишь предположить, что это связано с повышенным уровнем страха и недоверия к текущему ралли, из-за чего народ опасался держать позиции, пока рынок закрыт, зато в торговые часы отрывался по полной. Если это так, то с течением времени паттерн, вероятно, вернется к своей долгосрочной структуре.

Одна особенность человеческой психики объясняет, почему женщины, в среднем, являются более успешными инвесторами, чем мужчины. У них, видимо, не так явно выражена тяга выделиться и непременно быть лучше других. Нет, это тоже, конечно, важно. Но для женщин, вероятно, результат важнее демонстрации cojones.

Причем, это касается не только "среднего" инвестора, но и профессионалов. По данным ресурса Motley Fool, хедж-фонды под управлением женщин с момента основания показывают доходность 9,06%, а остальные 5,82% годовых. Правда, тут нужно сделать поправку на количество таких фондов. Все-таки, женщин управляющих намного меньше, чем мужчин.

Как раз об этом совсем свежее исследование от Preqin. Несколько любопытных фактов из него:

- женщины составляют менее 20% всех сотрудников хедж-фондов
- в основном, они сосредоточены в отделах по связям с инвесторами (примерно поровну с мужчинами)
- среди топовых позиций их в разы меньше, и лишь 4% среди CIO  (Chief Investment Officer)
- за предыдущие 5 лет больше новых хедж-фондов было запущено мужчинами по имени Дэвид, чем женщинами

В-общем, дорогие женщины, которых, я знаю, много среди читателей канала! Поздравляю вас с праздником весны и красоты и желаю быть настойчивее в достижении своих целей! В инвестиционных комитетах нам вас очень не хватает)

IPO Lyft- участвовать или нет?

Одна из горячих тем сейчас- предстоящее IPO второго по величине в США такси-агрегатора Lyft . Размещение должно состояться в ближайшие недели, и ожидания по оценке компании колеблются в диапазоне 20-25 млрд долларов. Весь рынок, несомненно, следит за тем, как пройдет это размещение. С одной стороны, это станет косвенным индикатором риск-аппетита инвесторов- сохранился ли он после ударных 2 месяцев роста рынка или нет? С другой стороны, это первое IPO одной из тех компаний новой экономики, которые грозятся уничтожить традиционный рынок собственных авто. Вслед за Lyft на низком старте уже стоит Uber, на высоком старте- китайский DiDi, а на соседней дорожке "разминаются" Яндекс-такси, Gett, Ola, Grabtaxi, Cabify и другие подражатели-конкуренты.

Я не берусь советовать или отговаривать от участия в этом IPO. О своем отношении к первичным размещениям я уже писал в декабре . Напомню, что, участвуя в таких IPO, вы покупаете не справедливую оценку бизнеса, а ту максимальную цену, которую банки-организаторы попытаются на хайпе установить. Это не означает, что цена не может вырасти сразу после размещения- если будет большая переподписка, такое вполне возможно. Но тогда нужно сразу обозначить для себя цель участия, и это не инвестиция в перспективный и растущий бизнес по адекватной оценке, а попытка по-быстрому заработать, перепродав кому-то дорогой актив. Может, и получится, а может, придется зависнуть в этой позиции надолго. Инвесторы в Snapchat  подтвердят.

Потребителям компания нравится, учитывая, что ее доля рынка выросла до 39% в США и вплотную приблизилась к Uber. Но все упирается в цену. Предлагаемая оценка кажется слишком завышенной, тем более, что убытки компании растут и уже приблизились к величине 1 млрд $/год. Но людям нравится чувствовать себя причастными к чему-то хайповому, поэтому данный факт может быть проигнорирован на IPO. И все же, прежде чем принимать решение об участии, я бы посоветовал учесть мнение такого авторитета в оценке компаний, как Асват Дамодаран, выложивший недавно в своем блоге  расчеты, согласно которым справедливая оценка Lyft прямо сейчас составляет "всего" 16 млрд долларов.

Лично мне кажется вероятным такой сценарий: если к дате размещения индекс S&P-500 будет выше 2815 пунктов (напомню, что это уровень, который тестируется уже в 4-й раз с октября и пока безуспешно), то на позитивном сентименте оценка будет по верхней границе. Но эта оценка уже закладывает в цену такие ожидания по масштабированию и росту бизнеса, что это делает ее крайне чувствительной к любым неожиданностям. Избежать их вряд ли удастся, так как инвесторы сразу после IPO начинают очень нервно реагировать даже на квартальные данные. Поэтому на горизонте 2 кварталов после размещения будет высокая вероятность купить акции Lyft по более адекватной оценке, ближе к той, которую дал Дамодаран, т.е. на 20-30% ниже цены размещения.

В ближайшее время для России особенно актуальна тема инфраструктурных инвестиций. Разговоров об этом уже довольно много, однако структурированную информацию найти сложно. И вот один из таких источников: аналитики из инвестиционной компании InfraONE, которые недавно подготовили аналитический обзор, формирующий целостную картину инфраструктурных инвестиций в России.

И вот что получается: в 2018 году вложения бюджетной системы в инфраструктуру остановились на отметке в 2 трлн руб., только в номинальном выражении. Власти амбициозно заявили, что к 2024 году траты на инфраструктуру значительно увеличатся, но цифры говорят нам об обратном. На самом же деле ситуация на сегодняшний день такая, что в бюджет было заложено лишь на 150-240 млрд руб. в год больше, чем было инвестировано в 2017-2018 гг. По сути, данные суммы не способны перекрыть даже минимальную потребность экономики в инфраструктурных инвестициях на протяжении трех лет.

Более того, по данным InfraONE Research, пенсионные фонды, государственные банки, институты развития накопили около 2.2-2.7 трлн руб. А ведь эти деньги они могли бы вложить в инфраструктурные проекты. Данной суммы вполне могло бы хватить на внебюджетную часть комплексного плана развития инфраструктуры. Но в чем же проблема? Рынок, а именно речь идет и о власти, и о бизнесе, не способны предложить качественные проекты, чтобы их готовы были профинансировать. Очевидно, что если ситуация не изменится, а деньги так и не будут задействованы в развитие экономики, о выполнении целей майских указов в части инфраструктуры не может быть и речи.

Если вам интересно изучить тему поглубже - советую обратиться аналитическому обзору InfraONE Research

​​Вчерашний день на рынке акций США дал хороший повод инвестиционным стратегам и управляющим, занимающимся тактической аллокацией, повременить пока с уходом от рисков. Дополнительного веса этому поводу придает тот факт, что еще в пятницу его не было. На самом деле, под вечер пятницы он начал появляться, когда под закрытие слабой недели рынок был резко выкуплен. Но все же понедельника все ждали с некоторой опаской, вполне оправданной на фоне существующего инфошума.

Динамика рынков и секторов в понедельник, как мне кажется, склонила чашу весов на сторону быков и в поддержку более агрессивной аллокации портфелей. Надолго ли, я не знаю, но факты таковы, что, несмотря на, казалось бы, массу поводов начать новый откат прямо здесь и сейчас, рынок демонстрирует признаки силы. Их не один: тут и опережающая динамика IT-сектора (XLK), и резкий разворот развивающихся рынков (особенно, Китая), и новые локальные максимумы 2019 г для 3 из 5 FAANG-акций (FB, GOOGL, AAPL), и "panic Buy" индекса Доу Джонса, который еще с утра был в серьезном минусе из-за катастрофы Боинга.

Но особенно мне понравилась динамика индекса производителей полупроводников. Кроме того, что он относится к про-циклическому сектору Technology, он еще и сам по себе является, пожалуй, одним из самых циклических его сегментов. Так сказать, "циклический  в квадрате". Поэтому тем, кто занимается межрыночным анализом, известно, что опережающая динамика Semiconductors является признаком "здоровья", так необходимого для поддержания риск-аппетита.

На графике ниже показано соотношение индексных ETF Semiconductors/S&P-500 (сверху) и динамика самого отраслевого ETF (снизу). Обратите внимание, как относительная динамика SOXX против широкого рынка может стать опережающим сигналом для всего рынка в серьезных разворотных точках. Такие моменты возникают при дивергенциях, когда рынок (цена) продолжает движение в одном направлении, а соотношение уже развернулось в противоположном. Например, в начале осени, когда в абсолютном выражении рынок все еще чувствовал себя хорошо и находился на исторических максимумах, а соотношение SOXX/SPY к тому времени уже 3 месяца как падало (красный пунктир). И, наоборот, период с октября по декабрь- рынок продолжает падать в абсолюте, но производители чипов относительно рынка растут.

Вчера SOXX вырос на 2,33%, развернувшись вверх от технически значимого уровня 174-176. На этом уровне, во-первых, находится 200-дневная средняя, а во-вторых, он с июня 2018 г неоднократно служил в качестве и поддержки, и сопротивления. Для поддержания краткосрочного позитивного сентимента было очень важно вчера не уйти ниже после слабой пятницы, и это удалось. Конечно, я в очередной раз напомню, что все это ничего не гарантирует. Рынок нам ничего не должен, и он может вести себя совсем не так, как нам нужно или "кажется".

Но все же, если есть выбор, на основе чего принимать тактические решения- на основе массы противоречивой информации, которую можно интерпретировать как в одну, так и в другую сторону (в зависимости от того, какая у меня сейчас позиция или убеждения) или на основе непосредственно рыночной динамики, лично я выбираю второе. Лучше слушать то, что "говорит" сам рынок (цена), чем пытаться отделять мух от котлет в потоке новостей, мнений и прогнозов "гуру". Это и честнее, и выгоднее с той точки зрения, что экономит время и деньги.

Я часто пишу о золоте и связанных с ним инструментах. Искренне считаю его необходимым дополнением к портфелю традиционных финансовых активов. Но, конечно, гораздо приятнее держать такой актив в портфеле в те периоды, когда он по-настоящему настроен на рост, так как ни дивидендов, ни купонов он не приносит. В этой связи интересно взглянуть на этот реально долгосрочный график. Сверху- цена золота, снизу- соотношение Золото/S&P-500. График годовой с 1965 г, поэтому в качестве фильтра для соотношения используется 4-летняя средняя (это очень близко к 200-недельной, которую мы часто рассматриваем на разных активах). Хорошо видно, что золото активно растет в цене в те периоды, когда оно опережает в росте акции (соотношение торгуется выше средней). Пока этого нет, поэтому инвесторам золото неинтересно. Я думаю, что этот разворот произойдет тогда, когда (и если) золото все-таки уйдет выше 1365-1375- уровня, о котором мы с вами давно уже знаем. Терпение тут может быть щедро вознаграждено, а спешка, наоборот, наказана.

Есть такое выражение: "много хорошо- тоже плохо". Мне кажется, текущая ситуация с ценообразованием ETF как раз из этой серии.

На инвесторов продолжает сыпаться "манна небесная" со стороны провайдеров ETF, которые все снижают и снижают комиссии за управление. И уже мало кого волнует, что реальный эффект на портфель будет чисто символическим. Это уже не "война комиссий", а "война пиарщиков". Для инвестора со счетом 100к $, у которого уже есть, например, ETF на широкий индекс акций с комиссией 0,04% годовых, нет никакого смысла менять его на аналогичный ETF от другого провайдера с комиссией 0,03%  ради эфемерной экономии 10$ в год. Но управляющая компания, которая заявляет о снижении комиссии на 0,01% годовых, сразу получат покрытие в СМИ, и уже мало сомнений, что только ради этого все и затевается.

Совсем недавно я писал про первые "бесплатные" ETF от Social Finance (SoFi). Но давние читатели канала, наверное, помнят, что всего полгода назад я то ли в шутку, то ли всерьез прогнозировал появление ETF, в которых инвесторам будут доплачивать. И вот оно- свершилось! Причем интересно, что я практически точно угадал размер "отката инвесторам", когда писал о 0,06% в год.

Буквально вчера вышла новость, что молодая управляющая компания Salt Financial решила агрессивно выйти на уже поделенный крупными игроками рынок с помощью агрессивного маркетингового хода. В своем новом фонде Salt Low TruBeta US Market (тикер LSLT) они собираются платить инвесторам 0,05% от СЧА до апреля 2020 года или до достижения СЧА отметки 100 млн $ (в зависимости от того, что произойдет раньше). После этого комиссия станет 0,29% годовых. Этот новый  ETF будет реплицировать собственный индекс компании, основанный на 100 акциях американских компаний с наименьшей волатильностью. Использование собственного индекса повышает риски для инвесторов, так как непонятно, как сильно он будет отличаться от традиционных бенчмарков, но зато позволяет сэкономить на ежегодных платежах провайдерам популярных индексов (таким, как S&P или MSCI).

У Salt Financial уже есть один ETF (тикер SLT), но за 10 месяцев он набрал всего 10 млн $, и понятно, что вдолгую он не жилец. Какой бы интересной ни была стратегия, для того, чтобы фонд хотя бы попал на радары инвесторов и инвестконсультантов, СЧА должна быть минимум 100 млн. Видимо, поэтому и появилась именно эта цифра в проспекте фонда. Компания готова доплачивать за то, что инвесторы выберут ее продукт.

Мое мнение- вряд ли такой подход найдет понимание у серьезных инвесторов. Лично мне, скорее, кажется подозрительным, что некий инвестпродукт предлагается мне как совершенно бесплатный или, как в случае с LSLT, с "отрицательной комиссией". Я вполне допускаю, что какое-то непродолжительное время компания может продавать продукт себе в убыток, но потом она, все равно, возьмет то, что ей причитается- не мытьем, так катаньем. В альтруизм коммерческих структур верится с трудом.

​​Иногда возникают такие ситуации, когда на графики начинают смотреть даже те, кто в остальное время всегда подчеркивают, как они от них далеки. Сейчас именно это происходит с золотом (где только ленивый не знает про уровень 1365-1375, выше которого золото снова "засияет") и с индексом S&P-500.

Бенчмарк рынка акций США в 6-й раз (если считать с октября) и в 3-й раз за месяц тестирует уровень сопротивления 2800-2815 (выделен красным пунктиром на графике ниже). Консенсус состоит в том, что в случае пробоя индекс, скорее всего, сходит на исторический максимум и вообще вернется в среднесрочный аптренд. То есть, пользу от пробоя получат не только спекулянты, но и те, кто распределяет средства портфеля по активам/регионам с горизонтом 6-12 месяцев. Сток-пикерам тоже будет гораздо комфортнее работать и отбирать сильные акции в ситуации, когда общее течение направлено вверх.

Вчера была самая решительная попытка пробить сопротивление- в середине дня индекс торговался на отметке 2821 пунктов. Но под закрытие опять вернулся "в домик" на 2810. То есть, пока не хватает уверенности и силы быкам, и два соотношения под графиком S&P-500 подтверждают это. Первое- это относительная динамика индекса компаний малой капитализации, а второе- относительная динамика индекса акций развивающихся рынков против самого S&P-500. В здоровом бычьем рынке и small-caps, и emerging markets чаще всего лидируют в росте, так как спрос на них является отражением текущего риск-аппетита. Но динамика последнего месяца такова, что пока индекс S&P-500 показывает новый локальный максимум, оба соотношения продолжают снижаться.

Это определенный повод для беспокойства, и чтобы он исчез, нужно увидеть, во-первых, возврат обоих соотношений обратно над 50-дневную среднюю и, во-вторых, все-таки пробой и закрепление S&P-500 выше уровня 2815. Если этого не случится в ближайшее время, то давление медведей краткосрочно может усилиться. В этом случае баланс сил будет примерно равным до уровня локального минимума 8 марта (2722 пункта). Только под ним (но не раньше) уже можно будет говорить о преимуществе медведей и о формальном окончании аптренда с 24/12 по 13/03 в индексе S&P-500.

​​Картина, которая стоит тысячи слов. Утащено из твиттера Meb Faber. Показывает портфель эндаумента Йельского университета под управлением Дэвида Свенсена (да, того самого, который недавно инвестировал в фонд размером 400 млн $, работающий с блокчейном и криптой).

Срез по портфелю дан на 30 июня каждого года. Как видно, в 2018 г размер фонда более 29 млрд долларов (мы не знаем точную долю Йеля в 400 млн, но это явно меньше 1% портфеля, что полностью оправдано, учитывая риски нового классак активов). Нас интересуют, во-первых, уровни годовой доходности и, во-вторых, аллокация портфеля, при которой такая доходность достигается.

Доходность для диверсифицированного портфеля довольно высокая (более 73% за 5 лет). Если бы портфель был на 100% инвестирован в акции через SPY, он за тот же период принес бы больше (около 86% с учетом дивидендов), но такое сравнение будет некорректным. Из таблицы видно, что ровно 1/3 доходов портфеля уходит на расходы эндаумента, это более 1 млрд $ ежегодно. Эти расходы нельзя отменить и перенести на более удачный период, и с точки зрения рисков ни один управляющий не может полностью инвестировать такой портфель в акции.

Поэтому, учитывая специфику портфеля, а также его огромный размер, та доходность, которую он показывает, лично у меня вызывает только уважение. И вот тут я предлагаю еще раз обратить внимание на аллокацию и на те веса, которые занимают разные классы активов. Акции США там вообще не в почете- всего 3,5-4% портфеля в течение последних 5 лет. Акций других регионов побольше- от 11 до 15%.  Подавляющая часть портфеля- это не публичные акции и ETF, а инструменты абсолютной доходности (хедж-фонды), венчурный капитал и LBO. У них у всех есть общие свойства- они слабо коррелируют с рынком акций, и они не оцениваются mark-to-market (то есть, ежедневно). Это позволяет на практике задействовать афоризм: "хочешь снизить волатильность портфеля- пореже в него заглядывай".

Данная картина- не призыв к действию. Уверен, что у большинства из нас совершенно другие цели, чем у эндаумента Йеля и, соответственно, аллокация должна быть другая. В ней важно другое- до тех пор, пока таким крупным (и растущим) инвесторам необходимы некоррелированные с традиционными бенчмарками инструменты, никуда не денутся ни хедж-фонды, ни прочие альтернативные инвестиции.

​​Читатели канала уже знают, что в инвестициях самый рациональный подход- это долгосрочное планирование. Желательно, с горизонтом от 5 лет, но чем больше, тем лучше. Это связано с тем, что начинает работать один из основных рыночных парадоксов: будущее более предсказуемо, чем настоящее. Я писал об этом подробнее, например, здесь.

Но так как данное явление для большинства людей является контр-интуитивным, никогда не помешает лишний раз о нем напомнить, с применением новых данных.

В этой связи рекомендую внимательно оценить картинку ниже от Роберта Шиллера (автора Irrational Exuberance). На ней показано, как в зависимости от горизонта инвестиций меняется вероятность получения прибыли. Каждый столбик гистограммы- это полная реальная доходность рынка акций США (то есть, с учётом инфляции и реинвестирования дивидендов) за разные скользящие периоды от 1 года до 5, 10 и 20 лет. Данные охватывают период с 1872 по 2018 год.

Ещё раз можно убедиться в том, что инвестиция на 1 год больше похожа на лотерею: максимальная доходность 53,2%, минимальная -37%, стандартное отклонение 18,2%. При увеличении срока доля негативных периодов снижается, разброс между максимумом и минимумом доходности уменьшается, также как и волатильность доходности за выбранный период.

При 20-летнем горизонте инвестирования не было ни одного минусового периода, минимальная аннуализированная доходность за самый худший 20-летний период составила 0,5% годовых (но в плюсе), среднее значение достигает достойных 6,7% годовых, а стандартное отклонение упало до 3%. Гораздо комфортнее инвестировать свои кровные при таких вводных, не так ли?

Однако при всей убедительности этих данных, получить максимальную пользу от их использования можно лишь в том случае, если дисциплинированно и осознанно инвестировать вдолгую. Это может сработать, например, на "пенсионном" портфеле. Нет никакого смысла на основе этих данных открывать позицию в американских акциях, а закрывать ее при появлении первых признаков турбулентности- это будет подмена понятий и насилие над статистикой. Для спекулянтов эти данные, несмотря на всю их глубину, особой ценности не представляют.

​​Рынок акций Тайваня и индекс производителей полупроводников

Неделю назад я показывал график ETF на сектор полупроводников (SOXX) и отмечал позитивный паттерн на нем как дополнительный и весомый плюс в копилку "быков" на рынке акций.

События прошедшей недели подтвердили эту гипотезу - широкий рынок (SPY) прибавил около 3%, а SOXX подрос ещё на 5,5%

Сегодня предлагаю сделать следующий шаг и посмотреть на одно из основных взаимодействий в межрыночном анализе, о котором можно почитать в главной книге на эту тему. Речь о взаимной динамике сектора полупроводников и индекса тайваньских акций ( EWT). Подавляющую часть времени динамика этих активов совпадает. Это видно невооружённым взглядом на графике ниже, а объясняется тем, что в ETF на индекс MSCI Taiwan основной вес приходится как раз на semiconductors и смежные отрасли.

Поэтому текущая ситуация может оказаться полезной для тех инвесторов, которые распределяют активы по широким страновым  ETF. Так совпало, что пока SOXX разворачивает даунтренд (что делает его перспективным сектором на следующие 6-12 месяцев), страновой ETF на Тайвань вплотную подошёл к серьёзному техническому уровню. Обратите внимание, как уровень 34 работал в качестве поддержки в 2017-2018 гг, и как её пробой в октябре сказался на цене. Теперь тот же уровень тестируется вновь, но уже снизу. Рискну предположить, что его пробой вверх сделает EWT интересной тактической возможностью. А вероятность его пробоя как раз и повышается на фоне динамики сектора полупроводников.