ОЭСР ПОВЫСИЛА ПРОГНОЗ РОСТА ВВП РОССИИ В 2017 ГОДУ С 1,4% ДО 2%, В 2018 ГОДУ - С 1,6% ДО 2,1%

Второй день подряд очень сильный рост CDS. Российский 5y CDS подскочил со 130 до 149 пунктов. Что интересно, такой резкий скачок затронул не только EM, но и развитые рынки. А при этом «индекс страха» VIX – вновь близко к историческим минимумам, ниже 10. Другие индикаторы рисков дают смешанные сигналы. Валюты EM, акции EM – небольшое давление вниз, но никаких резких движений. Commodities – нефть вверх, металлы вниз (сегодняшнее снижение рейтинга Китая агентством S&P, конечно, нехороший сигнал для металлов).
Интересно, что рост CDS и доходности евробондов начался до вчерашних заявлений ФРС. Т.е. это явно не реакция на сделанные заявления. А сами заявления полностью в русле прежних – ставку к концу года повысят и в следующем году ещё 3 повышения. Неожиданно повысили прогноз ВВП – с 2.2 до 2.4%. Фьючерсы на fed funds rate, показывавшие накануне заседания вероятность повышения ставки чуть более 50%, сейчас показывают выше 70%.
Интересный пассаж был в выступление Йеллен – откровенно признаёт, что мы до конца не понимаем, почему сохраняется столь низкая инфляция при столь же низкой безработице и уверенном росте зарплат. А вот если поймём, то, возможно, скорректируем кредитно-денежную политику. Вот бы наши также откровенно могли признавать собственный уровень непонимания…
А возвращаясь к неожиданной динамике CDS. Да, это тревожный сигнал! Мне кажется ложный. В самые ближайшие дни станет понятно.  Я бы выкупал сейчас все просадки.

Про валюты
Укрепление евро к доллару в последний месяц приостановилось. Всё, ралли завершилось, готовимся к развороту? Не думаю. Если мы посмотрим на реальный курс евро/доллар, т.е. номинальный курс, скорректированный на инфляцию в США и Еврозоне (левый график), то обнаружим, что в ходе этого ралли реальный курс не дотянул даже до своего исторического среднего. Для номинального курса среднее – 1.20, и этот уровень достигнут. Но за рассматриваемый 20-летний период инфляция в США была чуть выше, чем в Еврозоне. Поэтому в терминах реального курса, т.е. с корректировкой на инфляцию там и тут, среднее оказывается чуть выше, примерно на уровне 1.255. Я думаю, этот уровень в следующие полгода мы увидим с очень высокой вероятностью, более того, курс скорее всего перелетит эту отметку, 1.30 вполне достижим.
От чего зависит реальный курс? В теории – от дифференциала производительности (хотя на практике мы видим очень серьёзные отклонения от подобных моделей). Производительность в США и в Еврозоне после 2009 года растёт примерно сопоставимыми невысокими темпами. Тем более нелогичным выглядит произошедшее в предыдущие годы резкое изменение реального курса.
Справляется ли экономика Еврозоны с укрепляющимся евро? Судя по последней статистике, без проблем! А об этой статистике в следующем комментарии.

А следующий комментарий, несмотря на пятницу, будет сегодня

Почему я смотрю на евро, скорее, вверх? Потому что вижу, что европейская экономика продолжает набирать обороты, и текущий курс не выглядит тормозом. Весь год экономика Еврозоны выглядит динамичней Штатов. Фактически Европа вернулась к темпам роста, наблюдавшимся до долгового кризиса 2011-13 гг. И сегодняшняя предварительная статистика за сентябрь (PMI) в очередной раз подтверждает этот тезис. Промышленный PMI в Еврозоне поднялся до максимумов за последние 79 месяцев – 58.2 vs 57.4 в августе, композитный поднялся до 56.7 vs 55.7 месяцем ранее. В США, напротив, ухудшение в динамике экономического роста – промышленный PMI вырос, но незначительно – 53.0 vs 52.8, а композитный, характеризующий совокупный выпуск в промышленности и секторе услуг, снизился с 55.3 до 54.6. Из экономических новостей по Штатам обратил ещё внимание на сообщение пару дней назад об остановке 5 заводов автоконцерна Ford в связи со слабостью спроса на локальном рынке. А каком вообще повышении ставок говорит ФРС? Думаю, что динамику американской экономики принципиально может изменить только налоговая реформа Трампа. Но здесь пока особой определённости не видно.
На графиках – среднеквартальные значения индексов PMI в США и Еврозоне.

FITCH ПОДТВЕРДИЛО РЕЙТИНГ РОССИИ НА ИНВЕСТИЦИОННОМ УРОВНЕ "ВВВ-", ПЕРЕСМОТРЕЛО ПРОГНОЗ НА "ПОЗИТИВНЫЙ"

FITCH ПОДТВЕРДИЛО РЕЙТИНГ РОССИИ НА ИНВЕСТИЦИОННОМ УРОВНЕ "ВВВ-", ПЕРЕСМОТРЕЛО ПРОГНОЗ НА "ПОЗИТИВНЫЙ" - Reuters News

Рубль отреагировал на неожиданное повышение прогноза рейтинга Fitch укреплением на 15 копеек.

Про валюты. Часть 2.
В продолжение вчерашних комментариев про валюты. Сегодня про фунт или, как его называют спекулянты, кабель. Как нетрудно догадаться, жаргонизм этот появился в 19 веке, когда котировки фунта к доллару передавали через океан по трансатлантическому кабелю.
Мы все возмущаемся (справедливо) двукратной девальвацией рубля с 2014 года, но обратите внимание – фунт за 9 лет – с октября 2009 по октябрь 2016 девальвировался по отношению к доллару США в 1.7 раза!
Столь стремительное падение валюты вызвало в Соединённом Королевстве повышенную инфляцию – потребительские цены за этот 9-летний выросли там на 23% по сравнению с 16% в США. Поэтому реальный курс фунта подешевел в меньшей степени – в 1.6 раза.
Если же смотреть накопленную инфляцию за 20-летний период, то в Штатах и Великобритании она была сопоставима – 47% в UK и 52% в USA. В силу этого изменение реального курса фунта к доллару за рассматриваемый период близко к изменению номинального курса.
При сопоставимой инфляции мы видим колоссальное отклонение курса от исторического среднего. Обосновать это можно лишь столь же существенным дифференциалом в производительности. Разрыв в производительности, действительно, имел место – в нулевых она росла в США быстрее, чем в Великобритании. Но последние 7-8 лет рост производительности сопоставим, а последний год мы видим в Великобритании ускорение роста этого показателя.
Вообще, это достаточно редкий случай, когда мы видим столь существенные отклонения курсов валют развитых стран от исторических средних. Причина известна – Brexit. Но с начала этой истории идёт второй год, и пока мы не видим каких-либо драматичных изменений в экономике UK, которые могли бы оправдать столь сильную девальвацию валюты.  В моём понимании, это тот случай, когда инвесторы, не осознавая до конца последствий того или иного события, закладывают наихудший вариант. В данной истории это, скорее всего, неоправданно.
На мой взгляд, для долгосрочных инвестиций фунт является на сегодняшний день, пожалуй, самой привлекательной валютой.

О нюансах статистики
Известно, что оценки населением инфляции кардинально отличаются от официальных данных Росстата. Так в августе, согласно опросу «инФОМ», население оценивало инфляцию на уровне 11.3%, в то время как официальная оценка составляла 3.3%. Инфляционные ожидания населения (рост цен в следующие 12 месяцев) составляли в августе 9.5%. Эти оценки регулярно публикует Банк России в отчёте об инфляционных ожиданиях и потребительских настроениях.
Первое (и наиболее логичное), что приходит в голову для объяснения данного феномена, это нерелевантная корзина товаров и услуг, по которой Росстат считает инфляцию. Насколько справедливо это утверждение?
Вообще, помимо индекса потребительских цен есть и другие ценовые индексы. Наиболее широкий – это индекс-дефлятор, представляющий из себя отношение номинального показателя к реальному. Разберёмся с этим индексом на примере розничной торговли. В прошлом году оборот розничной торговли составил 28317 млрд. рублей, увеличившись на 2.8% к 2015 году (27538 в 2015 году). Реальный оборот сократился на 4.6%. Взаимосвязь номинальных, реальных показателей и дефлятора выглядит следующим образом: 27538*(0.954)*дефлятор=28317. Отсюда получаем дефлятор розничной торговли 1.078 или 7.8%. При этом инфляция в прошлом году составила 5.4%, индекс цен на продукты питания вырос на 4.6%, а индекс цен на непродовольственные товары – на 6.5%. Но сравнивать эти цифры не совсем корректно, так как дефлятор при таком расчёте – среднегодовой показатель, а под инфляцией мы чаще всего понимаем изменение потребительских цен декабрь к декабрю. Именно на эту величину индексируются пенсии. Поэтому инфляцию 5.4% правильней сравнивать с дефлятором торговли в декабре к декабрю прошлого года – этот показатель составил 6.3%. Если сделаем тоже самое для услуг, то получим дефлятор услуг в декабре 5.6%. То есть получается, что максимально широкая корзина товаров и услуг подорожала в прошлом году примерно на 6.1% - на 0.7 процентных пункта выше инфляции.
В этом году отрыв более значителен. Особенно в плане услуг. За 8 месяцев дефлятор услуг (средний за 8 месяцев) составил 5.3%, дефлятор розничной торговли (средний за 8 месяцев) – 4.8%. Притом, что средняя инфляция с начала года – 4.2%. Это отклонение наглядно демонстрируют приведённые ниже графики.
С одной стороны, наблюдаемое отклонение – повод «наехать» на Росстат – что это Вы занижаете инфляцию?! Именно так и реагирует население, особенно пенсионеры, для которых этот вопрос наиболее болезненный (знаю по своим родителям, которые абсолютно уверены, что в этом заключается государственная политика – занижать инфляцию, чтобы поменьше платить пенсии). Но значительное отклонение дефляторов создаёт возможности и для корректировки реальных показателей. Как видно из приведённой выше формулы, если дефлятор ниже, то показатель реального роста будет выше. Поэтому, «подкрутив» дефляторы вниз, легко можно добиться пересчёта реальных показателей вверх.  
В прошлом месяце Росстат пересмотрел ряд по розничной торговле, слегка приподняв реальные показатели – не сильно, на 0.1 процента, но по итогам года, думаю, пересчёт будет существенней. В следующем месяце Росстат уточнит данные по строительству. Здесь сразу будет заметное повышение, думаю, на 0.5-1%. К слову, дефлятор в строительстве, с начала года 7.9% (средний за 8 месяцев), при этом в августе он достиг уже 10.5% год к году. Так, по-видимому, и дотянем до 2-процентного роста ВВП (пока, исходя из ежемесячной статистики, он не получается).

Динамика прибыли в экономике начала улучшаться
Вчера Росстат опубликовал данные по прибыли в экономике по итогам 7 месяцев. На основании этих цифр можно сделать вывод, что динамика прибыли в экономике во втором полугодии начала улучшаться. В январе-июле сокращение прибыли составило 3.4% (по полугодию было -10.1%), а сальдированный финансовый результат (прибыли минус убытки) сократился на 6.7% (-10.7% по полугодию).
От чего зависит прибыль в экономике? Банально от рублёвой цены нефти. Стопроцентной корреляции конечно нет, но это один из самых значимых факторов. Минимальная рублёвая цена нефти в этом году наблюдалась в июне – примерно 2625 рублей за баррель Urals, а начиная с июля она пошла вверх – 2850, 3050 и уже более 3100 в среднем с начала сентября (текущая цена после вчерашнего ралли перевалила уже за 3300). Одновременно в третьем квартале резко улучшилась конъюнктура на рынках металлов. Нет сомнений, что эта отрасль в последние три месяца также продемонстрировала значительный рост прибыли. Повыше показатели прибыли будут, по-видимому, и ряде секторов, ориентированных на потребительский спрос. Так, например, МТС, публиковавшая в августе квартальный отчёт, отмечала появление признаков оживления спроса на услуги связи и повышала собственные годовые прогнозы по прибыли.
Неудивительно, что на этом фоне, начиная с середины года, вверх пошёл и рынок акций. Я думаю, что эта тенденция в ближайшее время продолжится.

Какие факторы определяют динамику курса рубля
На графике – рубль, нефть и индекс валют EM.
До середины 2014 года главным ориентиром для рубля являлась общая конъюнктура валют emerging markets. Последние три года нефть стала чуть более значимым фактором.
Коэффициенты корреляции:
2010-2017: рубль-нефть – 0.66; рубль-валюты EM – 0.73
2015-2017: рубль-нефть – 0.69; рубль-валюты EM – 0.64
Регрессионная модель «Рубль от нефти и валют EM» большой предсказательной способностью не обладает. Очевидно, что процесс ценообразования здесь более многофакторный. Результаты резко улучшаются, когда мы от номинальных показателей переходим к реальным. Об этом в следующем комментарии.

В продолжение вчерашнего комментария про рубль.
Модель «рубль от цены нефти» или «рубль от цены нефти и индекса валют EM» большой предсказательной точностью не обладает. Однако, ситуация меняется, если от номинального курса рубля перейти к реальному, т.е. скорректировать валютный курс на инфляцию в России и в США. Расчёты наглядно представлены на нижеследующем графике. Каждая точка – это среднегодовое значение реального курса рубля к доллару (по вертикальной оси, за 1 взят уровень 2011 года) и цен на нефть Urals (по горизонтальной оси).